川财证券首席经济学家陈雳：并购重组业务如何切合高质量发展要求

川财证券首席经济学家 陈雳

    并购重组这个话题，其实在座有很多的上市公司，并不陌生，应该说是解决企业发展的一个核心手段，尤其是在中国。在2000年以后，或者是2005年以后，股权分置改革，给并购重组业务提供了一个比较好的土壤。2019年1月份，监管层出了一个关于重大资产重组管理办法，在今年3月20日做了修订。

    结合当前的主题，我总结了几个要点：

    第一个点，在全球经济都面临困局的时候，求质量应该是放到第一位的，未来整个兼并重组这一条业务线，尤其是上市公司如果通过这种方式去扩大自己的资本，或者更好的股价表现，应该是在质量上多下一点功夫。2018年之前，在2015-2018年，资本市场有一个基本的特点，在重组上做了文章，要么是跨区域的重组，要么是跨产业的重组。比如说矿产公司去收购一个游戏公司，业务没有关联，股价翻了好几倍，这种情况不管是短期还是中长期，应该是很难再出现了。

    回到当前并购重组这一条线，不管是监管导向，还是市场导向，核心点是更加重视上下游和横向的关联业务的衔接，这是放在第一位的，意味着未来这个业务如果跳离开这个框架，不管是审核角度，还是自身被资本市场接受的角度，中长期基本上会打回原形。所以第一个方面是重资产。

    第二个点，核心点和资本市场相结合，既做加法，也要做减法。大家都知道，注册制全面推行是未来的大方向，在注册制推行之后，不光是主板、科创板和创业板，这一变革从量上来讲是非常惊人的，所以在科创板初期，你会发现有几家科创板的企业，就是以前主板公司的分拆公司，只要它质量够好，即便做了分拆的减法以后，资本市场依然买单，甚至上了科创板之后，市值比主板公司的股价还要好。

    核心点就是资源的优化和规模效益，如果未来我们在座的上市公司不是按照这个导向去做，我相信这个资本市场最终要算一下这个成本价，是否真的能够提升你的规模效益。今年或者是这两年以来，中国有一家钢铁企业非常特别，宝钢，先吞并武钢，还有马钢，打造起了一个中国全球第一的钢铁产业企业。你的规模越小，摊销的成本越低，所以走这种重组之路，无论从成本角度，还是从企业发展的角度，都是可以落地的。

    第三个点，我觉得应该讲一下，规则和风险。我们知道，在今年以来的各项金融政策，不管从监管的角度，还是市场分析的角度，我们发现，处罚的力度越来越大，前所未有，这一点很重要。因为我们知道，注册制开了以后，上市公司越来越多，现在排队大概有2000多家，不可能只进不出，这个出通过什么样来体现？第一，企业经营不善，没有兼并重组，肯定是退市；第二，对财务造假和内幕交易，加强了超常规的处罚。

    证券行业的案例，国金证券和国联证券，本来预想很好，蛇吞象或者是业务互补，就是业务披露方面的问询，所以终止了，这类的例子非常多，未来很有可能董监高小的疏忽，就导致这个业务出现难以维系的情况，所以，既要讲规则，也要讲风险。

    第四个点，今年以来并购重组出现一个新的演变特征。截止到12月1日，全国的并购案例数量是在1.9万亿，同比增长了136.2%，一个是企业自身的需求，另一个是经济不好的情况下，不好的企业不一定要完全退出，可以在产业链上做一个优化。这种情况下，整个数量增长了一倍以上。A股市场截止到12月1日是有1933起并购，其中完成了有646起，经营中有1347起。

    今年很多并购重组，不管是上市公司还是非上市公司，大家都可以发现，国企和民企这种深度融合，如果关上门讲，最核心的一个点就是你的现金成本是不一样的，先不说渠道和管理，还有技术。现金成本不一样，意味着国企可以提供给民企一些相应的东西，民企的优势比如说在技术管理方面也有它的一些互补性，那么这种融合其实是一个大的方向，跟以往不一样，也是一个新的特征变化，所以我们有时候开玩笑说，如果说整个经济形势我们面临着难题，如果这个产业链需要调整，那么国企和民企的有效融合，我觉得既是方向，也是难题。

    第五个点，如果谈兼并重组，资本市场最津津乐道的就是选方向，选赛道。最终，买单人会算一笔账，这个账就是值不值这么多钱。如果我是C轮和B轮的投资者，将来的溢价空间有没有，你要选贴合资本市场的赛道，做好转型升级的工作，哪怕没有兼并重组这一条业务线，未来的方向在哪，从我们相关的政策里面，可以看到，其一，我们看到“十四五”规划里面提出了新经济、新能源、新区域等相应的概念，包括之前的新老基建这一块，也提出了七个主要行业的方向。其二，国家需要怎样的一个营商环境，或者怎样的核心竞争力，金融是核心竞争力，这是国家定调的。除此之外，科技行业存在着太多的短板，医药行业也存在太多的技术替代点，还有高端制造业，都蕴含着非常多的机会。

    昨天晚上有一个新闻，是任正非总最近在煤炭企业，在钢铁企业，在有色企业，在跑企业，他们可能会问一个通讯行业的龙头企业老总，为什么跑到传统企业去了，这就是未来的一个赛道的结合。我们知道，很多传统企业也需要5G改造，智能化的改造。在这个产业链上去做相应的文章，不管做兼并重组业务，还是其他的业务，绝对是贴合方向的。相当于内循环的角度，是在寻找新的田地，而不是贫瘠的土地，都没有营养和养分，我还要去耕它。所以从这个点来讲，我们可以看到传统企业和科技企业都在转型。

    在我上台前，我刚刷到一个段子，说美国的那些高科技企业龙头都在思考什么，在思考量子科技，在思考未来的AI、人工智能，在思考搬到火星上去。中国好多的龙头企业在思考团购，降价，占领三四五线市场，这是一个矫枉过正的时候，对于很多企业应该格局更高一点，应该选取未来我们最短板的行业和最代表前瞻性的领域。总结来看，包括像科技领域，还有高端的消费领域的产业升级，还有服务升级等，这是我们的方向，而不要去做并购性的东西。从最近这几年的股价来看，游戏和电影类的公司，基本上全被打回原形，这是一个建议。

    从业务角度看最大的一个风险是什么，就是债。永城煤电之前上了很多并购重组的项目，把中小企业周围全收了，如果在好的经济环境里面，需求没有向下，都没有问题，但是一旦需求向下，所有的矛盾和现金流都会暴露出来，这个债的问题也在集中反映出来。所以我特别提示一条，在新的并购重组管理办法条例第11条和第四节里面，强调了一点微量的业务必须债权债务处理合法合理。

    具体到并购业务角度来讲，对于债务进行全方位的研究，这个企业的债到底怎么样，抵押了多少遍，这是不可忽视的重点。所以不管结合选方向，还是选赛道，有些东西一定要落地。我就汇报到这里。谢谢！