卫星石化：丙烯酸盈利改善 乙烷裂解制乙烯驱动未来业绩增长

    本报告导读：

    2017-2018丙烯酸需求超过市场预期，按照我们目前测算，2018年丙烯酸有效开工率将高达90%，我们认为丙烯酸价差将自约4200元/吨扩大至5100元/吨~5500元/吨。

    投资要点：

    给予增持评级。我们预计公司2017-2019年净利润分别为9.3亿元，13.8亿元，20.2亿元，EPS分别为0.87元，1.29元，1.90元。对应PE分别为19倍，13倍，9倍。首次覆盖给予增持评级。采用2018年行业PE中位数17倍，对应目标价21.93元，32%上涨空间。

    丙烯酸行业盈利提升，因需求超预期。2018年我们测算丙烯酸行业有效开工率提高到90%，产品盈利有望大幅提升，主要基于2017-2018年行业需求超预期。2018年丙烯酸行业并无新增产能，需求增速维持9%，对应90%的有效开工率，预计丙烯酸价差在5100-5500元/吨左右，产品单吨净利同比2017年扩大58%-82%。公司具备丙烯酸产能48万吨，市占率15%，拥有行业的定价权，充分受益于丙烯酸行业盈利提升。

    2019-2020年公司进入新一轮龙头产能扩张周期，贡献中长期的成长性。公司计划扩产45万吨丙烯，22万吨双氧水36万吨丙烯酸及酯。此外，公司计划筹建400万吨烯烃，总投资约300亿。第一套乙烷裂解制乙烯125万吨将于2020年投产。

    气头烯烃爆发缘起页岩油气革命，我们认为国际油价稳步提升的大周期中，高景气度可持续。乙烷与丙烷供给主要来自天然气凝析液，与未来页岩油钻采活动正相关。我们预计2020年丙烷新增供给大于需求，PDH行业吨盈利将维持800~1000元/吨。同时，预计乙烷2020年价格小幅上行，经我们测算我国乙烯裂解制乙烯2020年吨盈利为2500~3000元/吨。

    风险提示：油价下跌风险，丙烯酸需求低于预期风险等。