央企经营新指标意在提质增效防风险

    对央企经营的考核，已经从更加注重成长性转变为更加注重盈利能力和收益质量。

    李剑峰

    在今年1月5日召开的中央企业负责人会议上，国资委将2023年中央企业经营指标体系优化为“一利五率”，并将目标明确为“一增一稳四提升”：“一增”即确保利润总额增速高于全国GDP增速，力争取得更好业绩；“一稳”即资产负债率总体保持稳定；“四提升”即净资产收益率、研发经费投入强度、全员劳动生产率、营业现金比率四个指标进一步提升。

    2022年央企经营指标体系为“两利四率”，目标是利润总额和净利润增速要高于国民经济增速；资产负债率要控制在65%以内；营业收入利润率要再提高0.1个百分点、全员劳动生产率再提高5%、研发经费投入要进一步提高。营业收入利润率虽然是一个盈利能力指标，但其核心是营业利润的扩张，与利润总额和净利润增速一起，体现出2022年央企经营指标体系明显偏向成长性的特征。

    与2022年相比，2023年央企经营指标体系出现较大变化，净利润增速和营业收入利润率指标被净资产收益率和营业现金比率指标取而代之。净资产收益率反映企业对资本的使用效率，能够最直观地体现企业经营业绩及其对股东的投资回报，是衡量企业盈利能力的重要指标。营业现金比率意味着不但要追求能够创造利润的收入，更要追求能够创造现金的利润，是衡量企业收益质量的主要指标。

    由此可以看出，对央企经营的考核已经从更加注重成长性转变为更加注重盈利能力和收益质量。

    （一）净资产收益率兼顾盈利与成长，同时保障国资保值增值。

    国务院国资委在去年召开的央企上市工作座谈会上强调，要关注净资产收益率。国资委透露，受新冠疫情影响，2020年国资委所主导的石油石化、建筑、交通运输仓储行业的央企在净资产收益率不理想，央企净资产收益率仅为7.4%，比2019年下降1个百分点。

    随着2021年中国经济的逐步恢复，央企净资产收益率回升至9.2%，高于疫情前2019年的水平。即便如此，国资委认为，这主要是因为企业资产体量较大的原因，央企净资产收益率依旧在各性质企业中并不突出。

    2022年中国经济再次受到疫情冲击。根据中国上市公司协会发布的《央企控股上市公司2022年上半年运行情况报告》，去年上半年央企公司净资产收益率为5.64%。

    去年下半年尤其是四季度中国经济恢复较为缓慢，全年实现3%的经济增长，较上半年2.5%及2020年2.2%的经济增速相比，回升并不明显。由此预计，2022年央企的净资产收益率或与2020年相当，依旧处在国资委不甚满意的水平。

    净利润增长是生产经营的最终结果，既可以通过扩张资产负债表来实现，即扩张型增长，也可以通过提高盈利能力来实现，即价值型增长。价值型增长依托较少的资本扩张获得较高的业绩增长，收获高净资产收益率，这体现出企业的高效运营。

    净资产收益率还反映股东投入净资产的内生增长速度。净资产收益率较高的企业通过将利润再投入生产经营，在不摊薄老股东权益的基础上继续实现利润增长；而净资产收益率较低的公司虽然可以通过融资扩张净资产的方式实现利润增长，不过这种增长方式是以牺牲老股东权益的方式实现的。在同样的利润增长水平下，不依赖融资、不依靠扩表、不损害老股东权益的高净资产收益率增长方式更能彰显企业生产经营的高质量。

    国资委以净资产收益率替代净利润增速作为央企经营新指标，在央企目前净资产收益率较低之际，旨在督促央企兼顾成长能力和盈利能力的协调改善，既避免在旧指标下企业为提高净利润增速而盲目扩表，又能在新指标体系下保障央企老股东的权益不被低效率地摊薄，以保障国有资产保值增值。

    （二）营业现金比率兼顾提高收入质量和防风险能力。

    营收现金比率以经营现金净流量为分子，以营业收入为分母，以反映企业营收的“含金量”。营收现金比率越高，表明企业营业收入的质量越高，企业经营面临的风险越小；营业现金比率越低，表明企业营业收入的质量越低，企业经营面临的风险越大。

    在2021年，A股市场上的中证国企指数成份股整体的营业现金比率为11.93%，2020年为19.56%，出现大幅回落；而且从横向比较看，该指标的表现也不突出，2021年全部A股公司和主板公司整体的营业现金比率分别为11.14%和11.24%。囿于数据可得性，尚无法知晓央企的营收现金比率情况，不过考虑到上市国企的状况可能会好于非上市央企，笔者推断央企整体的营收现金比率或与上市国企水平相当，营收质量并不突出。

    在新的央企经营指标体系中，用营业现金比率替代营业收入利润率，更能准确地刻画企业创造收入的质量，以避免出现虽有收入利润但无现金流入的现象，更能优化央企的财务结构。

    此外，在对利润总额增速和净资产收益率存在具体要求的情况下，以营业现金比率取代营业收入利润率，实际上增加了对经营现金流的考核，以规避“创造利润但不创造现金”这一现象的发生，既能提升央企成长能力和盈利能力的内在质量，又能提高央企的防风险能力。

    总之，央企经营指标体系发生从“两利四率”重规模到“一利五率”重质量的变化，微观上能够起到提高内生增长质量、改善企业经营效率及防范风险的作用，宏观上有助于质量强国的建设。

    （作者系中天国富证券研究发展中心首席策略分析师）

    本报专栏文章仅代表作者个人观点。