立华牧业毛利率超龙头可疑 中泰证券临阵脱逃疑违规

    11月20日，江苏立华牧业股份有限公司（以下简称“立华牧业”）首发申请获通过。证监会发审委在审核会议中对其业绩提出质疑，并四次询问毛利率有关情况，要求立华牧业说明与温氏股份黄羽鸡毛利率存在差异的原因及合理性。

    立华牧业本次上市保荐机构为中泰证券，而中泰证券全资子公司鲁证创投曾通过沧石投资和奔腾牧业间接持有立华牧业股份。证监会2011年7月颁布的《证券公司直接投资业务监管指引》，对“保荐+直投”模式明令禁止。去年11月，发审委在反馈意见已就该问题进行了问询。

    立华牧业2016年3月21日、2017年11月13日报送的招股说明书中，中泰证券均享受了“保荐+直投”的福利。今年5月，鲁证创投从奔腾牧业、沧石投资退伙。业内人士向中国经济网记者表示，如果中泰证券不违规，为何要平白放过立华牧业上套现赚钱的机会？发审委在本次在审核会议上也对“保荐+直投”事项进行了问询。

    发审委指出，报告期内，发行人主营业务毛利率和实现的净利润大幅波动，特别是2017年1-6月份亏损2.17亿元，2017年实现净利润7.9亿元。请发行人代表结合同行业可比公司情况及市场变化情况，说明报告期净利润大幅波动的原因及合理性，禽流感疫情对净利润变化的具体影响。

    发审委还反复问及立华牧业毛利率问题：说明主要产品报告期内毛利率变动的原因及合理性，特别是2017年上半年毛利率为负，下半年又大幅增长的原因及可持续性；结合目前黄羽鸡价格的走势情况，说明2017年下半年价格回升是否会引发黄羽鸡产量大幅上升、市场供求关系变化，进而导致价格再次下跌的风险，是否会再次出现周期性的业绩波动，并说明2018年不同季度黄羽鸡毛利率波动的原因及合理性；结合成本构成、售价等的比对情况，说明与温氏股份黄羽鸡毛利率存在差异的原因及合理性。

    发审委还问及立华牧业商品猪毛利率异常的问题：2017年初至今猪价大幅波动导致商品猪毛利率下降。请发行人代表说明：“猪周期”对持续盈利能力的影响，生猪业务是否存在重大不确定性；发行人生猪业务个人中间商客户销售占比逐年增加，且占比均高于50%的原因及合理性，与同行业公司对比，是否符合行业特点，是否具有可持续性；发行人生猪业务个人中间商报告期内采购金额波动较大的原因；“非洲猪瘟”事件对发行人未来商品猪业务可能产生的影响以及应对措施。请保荐代表人说明核查依据、过程并发表明确核查意见。

    记者发现，立华牧业主营业务毛利主要来自于黄羽鸡业务，立华牧业黄羽鸡业务毛利率不仅远超行业均值，对比商品鸡毛利率亦连续三年超过同行上市公司温氏股份。

    2014年至2016年，立华牧业黄羽鸡业务毛利率分别为16.80%、16.27%、15.47%，同行业上市公司黄羽鸡业务平均毛利率分别为9.21%、7.37%、12.40%，立华牧业黄羽鸡业务毛利率居同行业上市公司之首，远超行业均值。

    立华牧业黄羽鸡业务的毛利率主要由商品鸡产品毛利率决定，其商品鸡毛利率连续三年超过温氏股份。2014年至2016年，立华牧业商品鸡销售毛利率下滑，分别为16.85%、16.62%、16.11%，2014年至2016年，温氏股份商品鸡毛利率分别为16.41%、14.39%、11.61%，对比情况如下：

    2017年1-9月，立华牧业商品鸡销售毛利率下滑至9.27%。

    2016年，立华牧业商品猪毛利率超温氏股份。2014年至2016年，立华牧业商品猪毛利率分别为-13.49%、18.00%、44.38%，温氏股份商品猪毛利率分别为12.26%、24.89%、39.36%，对比情况如下：

    2012年至2017年1-9月，立华牧业实现营业收入分别为28.95亿元、30.44亿元、40.74亿元、44.09亿元、51.95亿元、38.14亿元；实现净利润分别为7228.51万元、-2.38亿元、3.51亿元、4.38亿元、5.22亿元、2.17亿元。

    查阅温氏股份近几年财务数据，温氏股份营业收入远超立华牧业。2012年至2017年1-9月，温氏股份实现营业收入分别为335亿元、352亿元、387亿元、482亿元、594亿元、408.39亿元；实现净利润分别为26.2亿元、5.54亿元、26.9亿元、62.1亿元、118亿元、29亿元。

    立华牧业与温氏股份营业收入情况对比

    业内人士向中国经济网记者分析称，行业龙头温氏股份营业收入一直是立华牧业的10倍规模，立华牧业不仅商品鸡毛利率超越温氏股份，商品猪毛利率也超越温氏股份，十分可疑。怎么能做到规模小而毛利率又样样强的？

    记者就毛利率异常等相关问题采访立华牧业，截至发稿未获回复。

    立华牧业招股书显示，立华牧业本次上市保荐机构为中泰证券，中泰证券全资子公司鲁证创投通过奔腾牧业及沧石投资间接持有公司907.23万股股份，占立华牧业发行前总股本的2.50%，即中泰证券为立华牧业持股2.9%股东沧石投资的实际控制人。

    发审会上，发审委特别询问了立华牧业上市是否符合证券公司直投的规定。发审委指出：发行人保荐机构中泰证券的全资子公司鲁证创投曾通过沧石投资和奔腾牧业间接持有发行人股份。2018年5月，鲁证创投从奔腾牧业、沧石投资退伙。请发行人代表说明鲁证创投投资发行人是否符合证券公司直投的规定，鲁政创投从奔腾牧业、沧石投资退伙后，保荐机构与发行人之间的股权关系是否已彻底清理，是否还存在其他利益安排。请保荐代表人说明核查依据、过程并发表明确核查意见。

    中国经济网记者查询两版招股书，2015年9月9日，中泰证券通过沧石投资入股立华牧业后一直没有退出。

    2015年7月26日，立华牧业董事会召开会议并审议通过了《关于公司增资扩股的议案》，同意公司增加注册资本360万元，其中300万元由沧石投资以1.5亿元认缴，余额计入资本公积。

    2015年8月11日，立华牧业召开2015年第二次临时股东大会，审议通过了上述《关于公司增资扩股的议案》。同日，立华牧业全体股东制定章程修正案。立华牧业、沧石投资、招银展翼以及公司当时17名股东共同签署《江苏立华牧业股份有限公司之增资协议》，就以上增资事宜进行约定。

    2015年9月10日，致同会计师事务所（特殊普通合伙）出具《验资报告》验证，截至2015年8月26日，立华牧业已收到沧石投资、招银展翼缴纳的新增注册资本（股本）合计360万元，均以货币出资。变更后的累计注册资本为1.04亿元，股本为1.04亿元。

    资料显示，沧石投资成立于2015年7月31日，普通合伙人及执行事务合伙人为鲁证创投，实际控制人为中泰证券。沧石投资同时持有奔腾牧业4.48%出资额。

    2011年证监会颁布《证券公司直接投资业务监管指引》，对“保荐+直投”模式亮起红牌。根据该《指引》，担任拟上市企业的辅导机构、财务顾问、保荐机构或者主承销商的，自签订有关协议或者实质开展相关业务之日起，公司的直投子公司、直投基金、产业基金及基金管理机构不得再对该拟上市企业进行投资。但在实际操作上，仍存在一定的规避可能。

    据招股书披露，2016年1月26日，立华牧业与中泰证券签订了《江苏立华牧业股份有限公司与中泰证券股份有限公司关于江苏立华牧业股份有限公司首次公开发行人民币普通股并上市之保荐协议》、《江苏立华牧业股份有限公司与中泰证券股份有限公司关于江苏立华牧业股份有限公司首次公开发行人民币普通股并上市之承销协议》。双方约定，立华牧业聘请中泰证券作为立华牧业首次公开发行上市的保荐机构和主承销商，并授权中泰证券组织承销团承销立华牧业本次发行的股票。

    业内人士称，中泰证券先投资再担任保荐机构，但仍难摆脱故意规避政策的嫌疑。2017年11月，证监会在反馈意见时要求立华牧业说明保荐机构进场时间、沧石投资增资发行人是否符合证券公司直接投资业务中投行业务与直投业务开展时点分离的规定。2018年5月，鲁证创投从奔腾牧业、沧石投资退伙。如果中泰证券不违规，为何要在保荐公司上会前紧急退出？