首届大发审委四宗“最” 新股格局重塑

    首届“大发审委”即将卸任，63位发审委委员的使命将在9月30日划上句号。这一年，他们面对争议，严格执行审核标准；这一年，IPO（新股首发）审核通过率创出历史新低；这一年，困扰市场多年的IPO堰塞湖得以退潮；这一年，新股生态环境终得重塑。

    在制度规范权力的监管规则下，IPO审核的“关键7人”用投票坚持着依法从严全面的监管尺度，用审核标准调整着资本市场的入门关，创出的几宗“最”更是为新股审核把握树立了标杆。接受采访的多位市场人士表示，这一届发审委的审核风格提高了IPO的申报质量，在将一些“不及格”企业挡在发审门外的同时，为新股市场更健康更有序发展保驾护航。

    一宗“最”：最严格

    通过率不及六成

    自去年10月1日主板和创业板发审合并后，首届大发审委履职以来，对于新股的从严审核让市场记忆深刻，首发过会率不足六成。

    本届发审委的审核历史上，出现过“6过1”“3过0”的情况，被市场称为“史上最严发审委”。当市场憧憬着新官上任三把火之后IPO审核能有所放松时，这一届发审委用实际行动证明严审并不是一阵风，据Choice统计显示，截至9月18日，近一年间，第十七届发审委审核了442家企业的申请，其中首发申请238家次，过会企业135家，通过率为56.72%，被否企业85家，占比35.71%，暂缓表决或取消审核企业18家次，占比7.56%。

    这一数据创下历史新低。2015年与2016年，发审委审核通过率分别为92.28%和91.14%，2017年全年通过率受新一届发审委影响，降至79.33%。

    这与本届发审委委员的选拔任用有一定关系。第十七届发审委委员构成上，专职委员超过半数，且33位来自证监系统监管部门，包括了证监会、证券业协会、地方证监局和证券交易所等，而人数上也远多于上一届，42名专职委员和21名兼职委员对发行市场的理解程度更深、专业化程度更高，更有利于发现问题。而本届发审委兼职委员中还新增了来自高校、科研院所人员，也将对本届发审委整体审核水平进行有益的补充。

    “既要严把资本市场入门关，又要本领高强能够用专业技能独立履职，这是63位发审委员上任之初就定下的使命。”申万宏源分析师林瑾认为，这是稳步推进新股发行常态化背景下发审委员的新要求，将影响相当长一段时期资本市场的新股发行生态。

    从严审核伴随着“IPO被否三年不得借壳”的政策影响，不少企业主动选择离开IPO排队序列，仅今年以来，就有162家企业终止审查，这一数字已经高于2017年的130家。

    一家券商投行人士表示，有的企业在IPO排队序列时间较长，一些指标已不再符合当前的审核要求，如果贸然推进在从严审核下大概率会以失败告终，为此耽搁三年不如主动撤回，等到企业指标、规范度都达标后再重新申请上市。

    记者从接近监管层的相关人士处了解到，一家企业从排队到上发审会，若不考虑例外因素，全程按程序推进约需6～7个月，发审效率的提高，让排队资源稀缺成了过去式，面对被否决带来的成本压力，企业退而求其次，先整顿再重新上报不失为最佳选择。

    在审核严把关下，新股业绩变脸进一步减少。林瑾指出，在发行常态化+审核不放松背景下，新股“量、质”双提升。上述接近监管层人士表示，IPO发行常态化后，发审委不会对首发企业的利润水平、上下波动或季节性变化而直接采取否决态度，但企业盈利能力问题和成长性问题一直是关注重点。

    “相比于过去坚持业绩具体数字，对企业的盈利能力和成长性进行关注显然更符合实际情况。在从严审核、监管的基调上，对利润水平进行弹性评估，也更有利于企业上市后的发展。”上述接近监管层人士说，对于IPO企业上市后“业绩变脸”的情况，监管层给予了更多关注。

    今年6月，证监会在发布的《首次公开发行股票并上市管理办法》、《首次公开发行股票并创业板上市管理办法》等文件中，分别增加了一条针对IPO企业上市后出现“业绩变脸”保荐人应该承担何种责任的条款。其中规定，当保荐人保荐的企业上市首年即出现亏损，监管部门将自确认之日起暂停保荐机构的保荐机构资格3个月，并撤销相关人员的保荐代表人资格，尚未盈利的试点企业除外。

    虽然上述条款并非新鲜事，2008年发布的《证券发行上市保荐业务管理办法》中便有提及，但此次从“业内知悉”到广为人知，从某种程度上意味着监管层对企业上市后出现业绩波动情况的重视。今年以来，因自身原因导致业绩滑坡的上市公司显著减少，目前来看，次新股出现“业绩变脸”主要集中于三类，即宏观政策调整下出现的行业周期性因素及季节性因素、经营管理不力影响以及并购“踩雷”。

    二宗“最”：最勤奋

    IPO堰塞湖退潮

    从576家到288家，不到一年的时间，IPO排队序列里的企业数少了一半，困扰A股多年的IPO堰塞湖终得退潮。

    IPO堰塞湖在规模上于2016年6月达到巅峰，排队待审企业数量一度接近700家。随着IPO审核速度提速，待审企业数量开始逐步下降。在刚刚履职的前3月，发审委委员的审核节奏、审核力度较大，每周15家左右的首发申请，让不少发审委委员加班看材料。

    可以看出，最勤奋的发审委委员要数山西证监局法制处调研员、注册会计师毋晓琴，她近一年参与了58家企业的首发审核，31家企业过会，过会率为53%；最为严格的发审委委员是上交所产品创新中心总监助理付冰，他过手项目24家，过会10家，过会率为41.67%，是所有参与审核的发审委委员中过会率最低。

    IPO审核效率的提升，和从严核准下企业谨慎报材料风气的形成，让IPO堰塞湖不再成为A股的老大难问题，目前新股发行常态化，监管层会考虑市场承受力来适度调整新股规模，近两个月来，每周约有1～3家企业获得新股批文，融资额大多控制在50亿以内。

    同时，2018年以来，在基数不大的情况下，平均每月上会企业数量也保持在了18.88家，新股审核也较此前的高密度节奏有所放缓。这不仅理顺了新股发行的常态化机制，也让中介机构等市场参与各方的规范度和生存规则有了调整。

    Wind统计显示，2018年以来成功IPO的75家企业，保荐承销业务被39家券商瓜分，大部分集中在中金公司、中信建投、华泰证券、中信证券等几家头部券商手中，而54家拥有保荐资格的投行颗粒无收，多与所承揽项目业绩不达标撤回材料相关。

    在挑选新的申报项目时，投行更趋谨慎。上述券商投行人士表示，今年投行报到会里的项目比去年明显减少，除利润门槛更高，还有一个重要原因是过会率下降后保荐机构更谨慎了，毕竟上会被否对投行品牌的伤害还是比较大的。

    可以预见的是，IPO审核保持从严的态势，排队企业的数量会进一步下降，直至最终步入企业上市不再排队的阶段，即IPO审核步入即报即审的时代。

    三宗“最”：最较真

    爱抠细节刨根问底

    为增加发审会透明度，在十六届发审委期间，证监会就对发审会审核内容进行了详尽的信息披露，一方面能够让公众知晓发审会的审核流程；另一方面通过审核问询向市场参与各方释放监管关注重点。

    可以看出，本届发审会最为较真。他们爱抠细节，对企业所处行业发展、企业经营现状和未来发展趋势都有着极深的关注，问询内容各式各样，大体上分为企业盈利能力和成长性、关联交易、毛利率、内部规范情况、税收、专利、独立性、募集资金用途等方面内容。强化了审核的综合性、全面性、专业性、精细化等属性。

    IPO发行常态化后，监管层并未对首发企业的净利润有所谓的数值红线要求，也不会单纯就企业净利润的上下波动，或者季节性变化而直接采取否决的措施，而更关注企业的盈利能力问题和成长性问题。

    从被否企业来看，主要问题仍然重点集中在持续盈利能力存疑、内控合规监管风险、财务指标异常、募投项目是否合理等方面。问询内容多为老生常谈，但新一届发审委在审核标准上显然更高，且更注重实质审核，问发行人的问题更细、更多、更有针对性，比如发审委注意到云南神农农业产业集团“各期采购用于加工饲料的原材料明显低于饲料产量，而同时，生猪养殖头数从2014年的5.49万头增加到2015年的8.78万头”等问题。

    从财务指标看，新一届发审委审核通过的企业净利润大多数高于3000万元，其中5000万元以上企业占比75%。但净利润并非过审关键，多家被否企业净利润就超过1亿，可见这仅为底线指标，持续盈利性较强、内控完善、运营规范、信息披露真实有效、募投项目合理才是过会保障。

    合理性也是发审委委员关注的焦点。以挖金客IPO遭否为例，发审委提及挖金客在报告期内员工人数持续下降的问题：报告期内，发行人在职员工总数持续减少，分别为72、62、60、59人，与发行人业务规模及其增长态势不尽匹配。发审委委员要求发行人代表说明在职员工人数持续减少的原因，并结合业务类别及不同岗位设置，说明具体员工与相关业务的匹配性。

    对比其他拟IPO企业，挖金客企业规模较小，员工人数仅70余人并呈逐年下降趋势。而发审委关注的重点问题在于：在企业营收增长的同时，为何企业员工会呈逐年下降的态势，这样的态势是否与企业的业务规模发展不相匹配，又是否会造成企业核心技术流失、行业竞争力下降等问题。

    善于发现“小问题”，也是本届发审委的特点之一。

    四宗“最”：最规范

    发审委员严于律己

    因为掌握着首发企业的“生杀大权”，发审委委员的一举一动都曝光在聚光灯下。

    为约束权力，第十七届发审委在成立之初，就并行设立了发行与并购重组审核监察委员会，该委员会对首次公开发行、再融资、并购重组实行全方面的监察，对发审委和委员的履职行为进行360度评价，目的就在于健全监督制约机制，坚持无禁区、全覆盖、零容忍，终身追责。

    为消除寻租空间，证监会在要求发审委委员具备渊博的知识、扎实的专业水平、开阔的视野、敏锐的眼光之外，还要认识金融反腐的高压态势，多一份职业操守，绝不允许有任何个人利益的“小九九”，要妥善处理好发审委工作职责与自身及家属、与原来所在单位、与发行人等市场主体以及其他委员的关系，坚决做到“不收钱物、不炒股、不吃请”，坚决禁止通过购买上市公司原始股变相腐败，坚决执行回避制度，净化朋友圈。

    63位发审委委员中，42位专职委员是审核主力军，他们大多来自监管部门，很多都是从外地赴京常年出差参与发行审核工作，近一年来，除了与发行审核相关的工作外，他们大多在公众面前出现较少，异常低调。

    武汉科技大学金融证券研究所所长董登新表示，发审委员身负重责需归位尽职，受证监会之托，必须忠发行审核之事，终身追责的监察制度设计消除了滋生腐败的温床，能不能闯过发审会，要发行人和中介机构靠实力说话，不再拼关系拼人脉，这从根本上提升了新股的质量。

    值得注意的是，63位发审委委员留任到9月30日的仅剩61位。8月10日，华融证券祝献忠被解除了第十七届发审委委员的职务；9月12日，专职委员、黑龙江证监局的李国春因身体原因意外离世。

    首届“大发审委”任期将满，将在月底迎来换届，第十八届发审委呼之欲出。根据《发行审核委员会办法》，发审委委员每届任期一年，可以连任，但连续任期最长不超过两届，发审委委员每年至少更换一半。这也就意味着有超过30位发审委委员在此次换届中将卸下重任。

    市场普遍预期换届后从严审核趋势不变，但过会率或有所提高。

    一位券商投行分析师表示，市场各方已较为熟悉监管审核的松紧度，特别是在IPO现场检查和高否决率之后，发行人和中介机构都自觉地对标新审核要点，自查是否存在被否关键点，报材料的企业大多都是质地优良、合规性较好的项目，经过了辅导期和中介机构的规范，过会概率大增，在现有从严审核的标准下，很难再出现过会率不及五成的情况。