换把尺子测量上市公司价值

    赵学毅

    2月9日，金三江2022年年报出炉，标志着年报披露大戏正式展开。受多种不利因素影响，多数上市公司2022年净利润很难“涨势如虹”了。1月底就有数据显示，2588家上市公司披露预告，预喜率仅48%。

    如何看待这一普遍性问题？笔者认为，除了拿盈利能力这把尺子来衡量上市公司价值，还应当加上另一把更精准的尺子——自由现金流量。

    实际上，在计算净利润的过程中，从收入确认开始，就存在非常多的会计估计与判断，如收入实现了吗？合同履约业务怎么分解？另外，合并范围确认、资产减值损失、折旧和摊销、公允值计量、开发及利息支出的资本化等，都会极大影响净利润的数值。所以，分析上市公司财报，不应仅看净利润数值，还要看利润的质量。需要考量上市公司利润的可持续性与可预测性，辨析利润的“含金量”。从这个角度出发，上市公司的现金流量对其价值起着决定的作用。企业有了净利润，未必有自由现金流量。没有创造自由现金流量的增长可能是伪增长。

    该如何正确评价营业利润的“含金量”，避免受到“纸上富贵”的误导呢？

    笔者认为，最关键的是结合以“收付实现制”原则编制的现金流量表中的有关数据进行分析。清华大学经济管理学院教授谢德仁从财务视角定义了企业的高质量发展，即企业能够持续创造自由现金流量和现金增加值。他认为，好公司一般具备三个要素，一是经济增加值为正，即扣除股权资本成本后的利润为正，才能给股东创造财富；二是现金增加值为正；三是以分红或回购股份的方式把自由现金返回股东，真正创造股东价值。

    长期来看，一家公司能否持续地为利益相关方创造价值，取决于其创造的经营活动净现金流量能否在满足自身投资活动所需现金和支付利息后还有所余，也就是企业长期来看能否创造自由现金流量。如果不能，极大概率是依靠筹资活动所得现金去支付利息以及给股东分红，这样的企业很难持续运营。

    如果把自由现金流量比喻成血液，上市公司要做到资金充足、不“贫血”，还要避免资金陡增引起的“血流不畅”。要自由现金流量创造力，就必须拥有产品与服务盈利能力、费用管控能力、运营资本管理能力、投资规划能力、税务筹划能力、资本结构优化能力等。

    以自由现金管理为抓手的企业高质量发展，正逐渐成为相关部门的工作靶心。2022年3月2日，国务院国资委印发《关于中央企业加快建设世界一流财务管理体系的指导意见》，在加强关键指标硬约束方面，明确将自由现金流量列为关键指标。

    综上，在上市公司年报的三大报表中，如果说资产负债表是企业的“底子”，利润表是企业的“面子”，那么，现金流量表则是企业的“日子”。企业要实实在在过好日子，就需要长期保持充足的自由现金流量，持续为股东创造更多价值，这才是丈量上市公司价值最合适的尺子。