中国消费市场呈现三大新形态

    全球疫情防控形势之下，中国经济相比其他国家先进先出，制造业和建设投资两大引擎已早在四月便进入复苏快车道，引领二季度GDP由负转正，完成V型复苏。笔者预计，随着国内疫情管控能力不断提升，消费将逐步接过复苏接力棒，带动经济增长回归潜在水平。与此同时，疫情冲击之下全球人员往来近乎停滞、逆全球化现象加速，中国居民的海外消费将显著回流，依托海南自贸港等开放举措，促进中国以更开放的姿态打造国内经济大循环。

    下半年消费进一步复苏可期

    疫情防控时期，受制于社交疏离新常态和就业形势，消费复苏落后于工业及建筑业。然而笔者认为今年下半年消费将逐渐恢复，并成为明年经济增长的中流砥柱。在三大周期性因素和一大结构性因素的驱动下，笔者预计实际消费增速将于下半年及明年分别达到7.4%和10.5%（上半年和2019年分别为-4.4%及6.3%），推动GDP在四季度回归同比6%的潜在增速，并于明年在低基数效应下跳升至9%。

    首先，政策宽松逐步传导至实体经济。5月全国两会宣布的一揽子财政政策将可能导致今年广义财政赤字率扩大GDP的5.4个百分点至历史最高，其中一半用于公共投资，一半为企业减税降费。同时，央行也推出了各类针对中小企业的信贷支持。这些措施将有助于稳定经济和就业市场，促进居民收入复苏。笔者预计居民收入同比增速将于今年下半年回升至4%，并于明年进一步反弹（今年上半年及2019年增速分别为0.9%和8.9%）。

    其次是疫情应对能力的增强。通过大幅提升核酸检测能力及采用流行病学追踪手段，推行更具针对性的社交疏离政策，并不会重演年初社会经济大规模停摆的景象。最新的例证是，北京防疫部门通过详细的调研和大数据筛查，追踪密切接触者，在十几天内测试排查了900万人，新增病例在一个月内清零。可以相信，即使今后疫情防控仍不可松懈，全国总体的消费和服务业复苏步伐亦有望维持坚挺。

    第三，前期被压抑的消费需求将被逐步释放。虽然就业指标在经济复苏周期具有典型的晚周期性质（经济下行期就业指标则和经济大致同步），就业压力完全缓解仍需时日，但这并不妨碍消费能相对更早复苏。以史为鉴，2008金融危机后，美国消费在2010年中就恢复到危机前的水平，即使失业率还维持在相对高位，并没有大幅改善；同样的，欧元区消费轨迹也类似，尽管失业率一直维持在10%左右的高水平。到如今，新冠肺炎疫情作为一种罕见的外生冲击，其对不同行业的冲击大相径庭，尤其是部分行业如今可以通过新一代通信技术维持远程运营。因此，部分收入影响较小的从业人员可能因疫情加快消费步伐，例如购置新车以便于在路途中维持社交疏离，升级电脑和手机应对远程办公，甚至购买奢侈品。

    上述周期性因素固然能进一步夯实中国在全球经济大衰退中先进先出的基础，但并非中国独有。全球主要经济体均大幅扩张财政赤字，主要央行重启量化宽松。同时，欧元区国家、韩国等经济体在经历了凶险的第一波疫情后，复工复产后仍将新增感染数控制在相对较低的水平。全球经济在4月见底以来，一直以较高的斜率V型回升。对中国来说，更重要的结构性变迁是近年高企的经常账户旅游项赤字将得到显著削减——全球新冠肺炎疫情“此起彼伏”，跨国旅游几乎按下暂停键，文化科技交流向线上集中。换言之，中国公民在海外的消费集中回流（Re-shoring）将是一大亮点。据统计，在2015至2019年间，中国消费者每年平均在海外消费2600亿美元。由于海外疫情持续扩散，出入境旅游购物难以快速恢复，而中国政府又顺势加大了开放政策力度，尤其是海南自贸港的免税政策，海外消费将回流至境内。笔者预计，今年回流的消费总量可能达1400亿至1650亿美元，有助于缓解此前疫情对2020年国内消费的部分负面影响，并可能在2022至2024年期间仍维持在年均700亿至1300亿美元的高位。

    回流的消费，不仅包括旅游开支，还包含出行期间的商品购置（特别是奢侈品和化妆品，分别贡献了近年两者全球销售增长的2/3和80%），以及规模日渐庞大的海外留学生团体的学费和生活费支出。由于这些消费大多源自相对高收入群体，奢侈品、化妆品、运动服饰、豪华汽车、旅游及娱乐等重点可选消费将额外受益。与此同时，周边行业如免税店、奢侈品购物中心等亦将受益于外溢效应。政策层的一系列开放举措也将加快消费回流进程。比如，中共中央、国务院今年6月份发布《海南自由贸易港建设总体方案》，致力于将海南发展成为免税岛，并且将免税额度由每人每年3万元人民币提升至10万元人民币。

    新冠肺炎疫情还将在长期内加速世界地缘政治的新趋势，更多国际公司将采用“在中国，为中国”策略，即将部分产业链设在中国，但主要服务中国消费者，从而规避关税和地缘政治风险。海外消费回流也将扩充国内市场，从而进一步加快该趋势。国务院于今年6月23日推出了针对出口企业的支持政策，以帮助出口企业转销国内（包括放松市场准入、扩大销售渠道以及加强金融扶持）。此外，越来越多的全球行业巨头开始要求其主要供应商保留在中国的产能，以便能对接中国本土的巨大消费升级潜力。例如，耐克近期便要求其供应商保留其中国工厂，以便支持耐克在国内高端市场的战略发展方向。

    疫情防控时期中国消费市场呈现新形态

    与发达国家相比，中国目前以实物消费为主。未来消费回流或将改变目前的消费结构，向服务消费转型。伴随着居民逐渐追求高品质生活，其消费重心将由满足基本需求转向增加生活体验。这种转变尤其将发生于高收入人群之中。另外，虽然我们更看好奢侈品消费，但非奢侈品市场中的领军企业将有可能利用其自身优势进行行业整合，并通过规模经济来改善行业利润率。最后，鉴于目前经济环境的不确定性，企业短期内提升价格意愿不强，平均售价增速将有所减缓。具体而言，中国消费市场将呈现如下三大新形态：

    一是服务及体验式消费加速。追根溯源，宏观因素的变化如人口结构、家庭收入以及经济发展都将促使消费结构向服务消费转变。新冠肺炎疫情进一步加快了其转型节奏，主要由于高收入群体回流了部分海外消费。以其他国家为例，当人均收入升至8000至11000美元时，实物消费增速将开始减缓，而服务消费增速则开始乘风而上。与发达国家，如美国、日本相比，中国在高端、服务及体验式消费市场有更大的发展空间。2019年美国服务消费占消费市场份额为50%，日本为46%，皆高于中国。得益于收入水平的提升以及消费偏好的改变，预计国内服务消费增速将显著高于实物消费增速。

    二是行业整合。大众消费仍然占据着中国整个消费市场的“半壁江山”。我们认为对于大众消费企业，尤其是拥有一定知名度以及稳健资产负债表的企业，疫情防控时期的机会则来源于行业整合。疫情显著改变了品牌之间的竞争局势。回顾2014至2015年，当时一些行业巨头利用其自身经济实力及行业领导力来吞食中小企业。对于一些行业，如家电行业来说，考虑到其较高的进入壁垒，行业整合带来的影响或将是永久性的。然而对于其他企业，如餐饮行业，中小竞争者可以在经济恢复正常之后东山再起。同时，线上模式的风靡也为新品牌提供了轻资产的运营机会。分行业来看，空调、运动服饰以及奶制品行业集中度已然很高，大公司拥有较强的销售网络、品牌识别度以及规模经济优势，中小竞争者难以望其项背。相反，对于一些集中度较低的行业，如酒类及护肤品，新品牌可以通过满足消费者的不同需求来切入市场，大企业同时也有更多的行业整合机会。

    三是家居用品市场竞争加剧，企业面临降价压力。短期内行业竞争将会加剧，并使平均售价承压，尤其是对于一般家庭用品、必需消费品，以及其他一些高渗透率的产品而言。因此，对于家居用品行业来讲，2020年的首要目标应为量增而非价增。目前来看，未来两季度经济难以呈现爆发式复苏，考虑到：第一，疫苗广泛得到应用之前政府将维持常态化的社交疏离；第二，就业市场及居民收入仍然面临下行压力。对比过去经济周期与消费周期的关系可以发现，经济下行时，家居用品的行业售价也将承压。除此之外，一些原出口企业也可能转阵国内市场。2008年全球金融危机之后我们已经目睹了大量国内品牌扩大其线下规模并进入国内消费市场。此次疫情以及消费回流将带来第二波外销产品国内化，增加行业供给，同时也将进一步增加价格下行压力。