总量适度的货币政策将更强调“直达性”

    王军

    近期，就在市场紧张于流动性边际调整之际，央行下调了再贷款、再贴现利率。笔者认为，这项举措的主要目的是希望适当补偿银行所承担的小微、三农贷款的信用风险，从而降低商业银行的资金成本，提升商业银行主动进行信贷投放的动力，促进更多资金“直达”实体经济。其影响主要是向市场传递了货币政策仍将在维持稳健取向的同时，保持更加灵活适度的信号。这正如刘鹤副总理在今年陆家嘴论坛所指出的那样：“从经济发展实际出发，加强逆周期调节，坚持总量政策适度，保持流动性合理充裕，促进金融与实体经济良性循环，全力支持做好‘六稳’、‘六保’工作。”

    今年以来，为应对新冠肺炎疫情对经济的影响，央行先后通过三次降准释放资金1.75万亿元，投放了3000亿元专项再贷款和1.5万亿元的再贷款再贴现额度。此次下调支农再贷款、支小再贷款利率0.25个百分点，下调再贴现利率0.25个百分点，大致相当于降低商业银行资金成本45亿元。虽然，从资金数量上看并不算大，但是央行这一举动的信号意义远大于实质。

    鉴于之前央行已经连续下调了公开市场操作（OMO）及中期借贷便利（MLF）等市场利率，此次对再贷款、再贴现利率的下调，是对商业银行经营成本所做的补充性下调，有助于促进更多资金“直达”实体经济，以便实现更好地为实体经济输血。预计未来，还需要有更多的货币政策工具协调配合，共同发挥降低企业融资成本、缓和经营主体现金流压力的作用。这些工具包括：进一步降低存款准备金率；继续引导公开市场操作利率、中期借贷便利利率和贷款市场报价利率逐步下行；根据实际情况需要，酌情增加专项优惠再贷款和普惠性再贷款再贴现额度；落实好普惠小微企业贷款延期支持工具和普惠小微企业信用贷款支持计划这两项新创设的直达实体经济的普惠工具。

    同时，从深化金融供给侧结构性改革的角度出发，还需要通过市场化改革，着力完善货币政策传导机制，打通长期以来的各种堵点，创新金融产品，优化金融结构，提高小微企业贷款、信用贷款、制造业贷款比重，全方位满足实体经济的融资需要。

    从更加宽泛的角度而言，化解小微企业融资难的问题，需要包括货币政策、金融系统在内的多方发力予以解决。在当下，既要继续发挥金融部门输血、纾困实体经济的积极作用，还要重视财政部门的职能转变和“缺位”弥补。面对疫情这一外生变量带来的结构性影响，还需要财政部门加大对“三农”、小微、低收入群体等弱势部门的资金投入，进一步理顺财政与金融的关系，在支持实体经济发展、增强政府公信力、处置不良贷款、化解金融风险和维护金融稳定等方面发挥重要作用。

    近一时期，市场利率出现了由降转升的现象。对此，笔者认为尽管近期市场流动性出现了边际调整，但考虑到当前疫情在全球范围内仍未得到有效控制，国内经济增长仍面临下行压力，未来流动性仍有必要保持一定的宽松度。根据近期金融主管部门的表态，整体来看，未来货币政策仍将保持稳健的主基调和灵活适度的操作特点，在总量上适度，结构上优化，政策效果更强调“直达性”。

    同时，鉴于中国经济正处于较为良好的复苏通道中，货币政策还将面临“把握保增长与防风险的有效平衡”的挑战，需要不断提高政策前瞻性，让“风险应对要走在市场曲线前面”。从这个角度来看，未来货币政策的逆周期调节力度将取决于外需的强弱和内需修复的力度。

    落实在具体的经济指标上，可重点观察名义GDP、PPI、M2和社融增速等经济、金融指标的变动情况。如果货币政策有效，实体经济修复良好，通缩迹象减弱，PPI开始上行，则货币政策将进行边际调整，金融市场货币条件将呈边际收敛态势，社融增速将逐步向名义GDP增速收敛。

    就具体货币政策工具而言，存款准备金率、中期借贷便利利率、贷款市场报价利率LPR，以及再贷款、再贴现利率的调整都是政策的可能选项，辅之以货币政策传导机制的疏通，将使资金更多、更好地直达小微企业等实体经济，以确保金融系统对实体经济实现1.5万亿元的合理让利规模。

    上半年货币政策在成功实现了稳定预期、稳定资金链的情况下，已开始从“宽货币”走向“宽信用”阶段。未来财政政策有望接过逆周期调节的接力棒，财政支出的扩张将推动固定资产投资回升和名义GDP修复，从而稳住需求端，稳住经济基本面。

    （作者系中原银行首席经济学家，中国国际经济交流中心学术委员会委员）