豆粕期权周年记：深入产业链 润物细无声

    作为我国首个商品期权品种，豆粕期权自2017年3月31日在大商所顺利“诞生”以来，已历经245个交易日，共挂盘15个期权系列512个合约，其中7个期权系列已顺利摘牌。一年来，豆粕期权运行平稳，市场流动性逐渐提升，定价合理有效，投资者参与数量日益增加，服务实体经济功能开始逐步显现。

    市场人士指出，商品期权在中国刚刚起步，市场投资者从了解到尝试，再到熟练使用，并在实际操作中不断丰富和改进风险管理策略，这需要一段较长的时间。相较于台湾期权市场上市前两年流动性明显不足的情况，中国境内期权市场发展取得了很好的成绩。随着投资者对期权工具的逐渐熟悉，中国期权市场将有更广阔的发展空间。

    市场规模稳步增长

    在豆粕期权上市初期，为确保豆粕期权“稳起步”，大商所对豆粕期权的持仓限额、投资者适当性制度等设置了较为严格的要求。

    据了解，大商所在豆粕期权上市初期规定，非期货公司会员和客户持有的某月份期权合约中所有看涨期权的买持仓量和看跌期权的卖持仓量之和、看跌期权的买持仓量和看涨期权的卖持仓量之和，分别不超过300手。较为严格的限仓要求有利于限制投机客户的非理性交易，为豆粕期权上市初期的平稳运行提供了保障，但也一定程度限制了产业客户风险管理的交易需求。

    为进一步满足投资者风险管理及投资需求，大商所自2017年9月起调整期权持仓限额标准，将持仓限额从最高不超过300手扩大为最高不超过2000手。

    “持仓限额的提高提升了投资者参与交易的积极性。按照目前2000手的持仓限额，投资者最大的资金使用量大约为1200万，对于普通自然人投资者来说已较为充分，产业企业和专业机构利用期权进行套保、套利的积极性也有所提升。”银河期货期权总部总经理赖明潭说。

    此外，大商所还适时调整投资者适当性管理要求，2017年8月，实现了境内交易所商品期权实盘和仿真交易、行权经历互认。在2017年12月，认可符合一定条件的上证50ETF期权真实交易经历。此外，还配合优化投资者期权权限开通流程及知识测试内容等，进一步提升了投资者入市效率。据悉，为提高期权市场资金使用效率，大商所正在研究期权组合保证金机制，并有望在今年推出。

    东证期货高级顾问、资产管理业务总部总经理方世圣表示，“商品期权投资者适当性管理要求与时俱进的逐步完善，将吸引更多的投资者参与到商品期权市场中，进一步提高豆粕期权的流动性，对商品期权的发展意义重大。”

    据统计，截至2018年3月30日，大商所豆粕期权累计成交量625.9万手（单边，下同），日均2.6万手，累计成交额41.2亿元，日均0.2亿元，日均持仓量13.5万手。日均成交持仓比为0.2，处于合理水平。在行权履约方面，一年来豆粕期权累计行权/履约量2.8万手，其中多数为到期日行权。到期日行权/履约2.2万手，占比79%。

    豆粕期权上市以来，持仓量呈稳步增长趋势。数据显示，上市首月豆粕期权日均持仓量为4.5万手，至2017年末，豆粕期权日均持仓量已增至11.6万手，2018年以来，豆粕期权日均持仓量达19.3万手，占标的期货比例为12.8%，分别是上市首月的4.3倍和4.4倍。

    期权定价合理有效

    在交易日趋活跃、市场规模逐步扩大的同时，豆粕期权与标的期货量价联动良好，定价有效。统计数据显示，豆粕期权成交量呈现出与标的期货成交量一致的增减趋势。实值期权合约价格总体高于虚值期权合约，远月合约价格高于近月合约，未出现价格倒挂现象以及较多的市场套利机会。

    从波动率情况看，上市以来，豆粕期权三个主力系列隐含波动率处于10%—24%之间，标的期货30天历史波动率处于8%—27%之间。隐含波动率与历史波动率的变动趋势基本保持一致，且隐含波动率通常对历史波动率的溢价保持在5个百分点以内，处于合理水平。

    特别是2018年2月下旬以来，随着标的期货价格波动增加，期权市场交投日趋活跃，期权合约隐含波动率较好的反应了市场预期。豆粕期货历史波动率在2月上涨了4个百分点，豆粕期权隐含波动率也从2月初的13%上升至17%，与标的历史波动率始终保持着2个百分点的溢价。东证期货高级顾问、资产管理业务总部总经理方世圣指出，豆粕期权以豆粕期货为标的，由于豆粕期货价格大幅波动带来波动率上升，豆粕期权的隐含波动率也出现明显上涨。能够及时跟随标的而变化，体现了豆粕期权较高的运行质量。

    投资者参与程度日益加深

    为确保豆粕期权上市后平稳运行，有效发挥服务实体经济功能，大商所多层次、分类别、全方位的开展市场培育，促进各类市场主体对期权的了解和参与，提高了国内市场投资者的综合素质。通过有力的制度保障及广泛的市场培育，豆粕期权投资者数量稳步增长，市场功能逐步显现。据统计，截至2018年3月30日，报备开通豆粕期权权限的客户数近9000户。累计参与交易客户数5100余户，占开通权限总客户数的58%，其中参与豆粕期权交易的单位客户数占比14%，主要为做市商、产业客户、机构客户三类。从客户成交持仓结构看，单位客户成交占比61%，持仓占比52%，可见包括做市商在内的单位客户是豆粕期权市场的主要力量。产业客户的套保思路开始转变，从原来使用单一的期货工具，到根据自身需求构建期货、期权组合，更灵活、多样的实现风险管理；投资机构和专业投资者利用期权非线性的风险收益特征，根据波动率特性开展交易，丰富了财富管理的手段和策略。

    从客户交易行为看，投资者对看涨期权略显偏好。看涨期权、看跌期权成交量分别占市场总成交量的58%和42%。此外，市场实值、平值和虚值期权成交量占比分别为15%、28%和57%，表明投资者更偏好交易虚值和平值期权，与国际市场投资者交易偏好相符。

    未来发展可期

    鲁证期货总经理刘庆斌表示，过去一年，豆粕期权从平稳诞生到流动性逐步提升，隐含波动率一直处于较合理水平，可以说经历了一个和风细雨的生长期。随着豆粕期权规避价格风险的效果被更多客户认知、接受与运用，豆粕期权的流动性和市场参与度将进一步提升。

    市场人士认为，当前国内商品期权市场还只有两个品种，投资者的范围有限，市场对商品期权的关注度也较低。需要让期权市场的品种更加丰富，让更多的投资者、更多的行业企业关注、学习和使用期权工具，使期权工具在更广的范围形成更强的影响力，促进期权市场整体投资水平的提高。

    “豆粕期权是良好的开始，目前场内期权市场的深化，需要打破豆粕期权的框架，增加思考维度，开拓更多的品种。”华泰资本相关负责人表示，当前豆粕期权的发展已经较为成熟，市场未来应将目光聚焦于开发实体企业需要的其他品种，或是具有更多成熟实体客户的商品品种，比如市场交投活跃、波动剧烈、风险管理需求大的铁矿石、焦煤、焦炭等黑色系期权品种，还有农业市场化改革后市场需求较强的玉米品种，推出进一步丰富油脂油料产业链中风险管理工具的豆油品种，也可以推出聚丙烯等化工类期权品种。一方面，产业客户的培育通常需要较长时间，提早推出能使该产业尽早了解掌握期权工具；另一方面，通过品种间的相互作用，有利于进一步提升期权市场的整体规模和质量。