无主营收入无盈利企业上市 A股市场迈出重要一步

    时下，新股发行节奏颇快。新股发行早已不是什么新闻，别的新股可以不多说，泽璟制药却是值得提一下的。原因很简单，这是沪深股市迄今以来发行的第一个既没有盈利，也没有主营收入的公司。要知道，如果是在一年前，这样的公司对于在境内上市，恐怕是想都不会去想的。

    长期以来，我国股票发行实行核准制，其中一项重要条件是要求企业具有持续盈利能力。

    在资本市场创建的初期，很多方面还不成熟，设置这样的标准是有道理的，可以让投资者买到有盈利的公司，为价值投资打下了基础。随着时间的推移，把盈利作为企业上市的必要条件，变得有点不合时宜。一方面，对于投资者来说，购买成熟的企业，虽然有稳定的盈利，但其成长性往往不是特别突出，有点类似购买债券，不能完全满足其参与风险投资的需求。另一方面，最需要资金的大都是处于发展初期的企业，它们这个时候盈利能力不强，甚至还处于亏损状态，如果能够得到相应的资金支持，很可能就突破了瓶颈，各方面都得以上台阶。从资本市场的属性来说，它实际上是更加适合为初创，或者是成长中的企业提供融资支持，这样做也为风险投资者提供了机会。

    特别是近30年来，世界经济逐渐开始转型，新经济崛起，其特点之一就是无法按传统的模式估值，也难以用人们习惯的模型计算盈利能力。特点之二是技术迭代非常快，新兴企业成功的话可能一飞冲天，实现跨越式的发展，失败则从此退出江湖。这样的特点，正好符合风险投资者的偏好，因此也就造就了后来诸如美国纳斯达克市场的成功，一大批新经济企业脱颖而出。这里要特别提到的是，那些新经济企业在发行股票时大都是亏损的，发行上市以后，很多过不了三五年就或被迫、或主动退市了。当然，剩者为王，也确实有一部分成长为世界级的大公司。

    中国正在进行产业结构的调整，需要发展新经济，利用资本市场推动新兴产业的发展成为必然的选择。

    在这种情况下，继续沿用核准制，规定只有盈利的公司才能够上市，就显得不合时宜，非常不利于那些还处于发展初期的企业上市。特别是生物医药企业，其研发周期长，投资规模大，在产品没有获得批准上市之前，就没有主营收入。而这样的企业，又是特别需要资金，最好是资本金的支持。面对这种情况，不久前，香港修改了上市制度，允许没有主营收入的生物医药企业上市，结果一下子吸引了境内外很多相关企业，香港股市俨然也就成为生物医药企业的一个集聚地，在这里，未来是很有可能诞生出伟大的企业。

    境内市场从去年开始试点在科创板中实施注册制，允许亏损甚至没有主营收入的企业上市。在科创板的开始阶段，放宽了对新股发行市盈率的限制，以此来检验市场的适应性。现在看来，这方面还是比较成功的，于是就有了现在的第二步，即真正让没有主营收入，更没有利润的生物医药企业发行上市，泽璟制药有幸成为了其中的第一家。该公司创业多年，在血液病、肿瘤等治疗药物的研发上有大量的投入，部分新药进入了临床阶段。发展前景看好，但所遇到的困难也很大，最主要的就是缺乏资金投入，改革的春风将它吹到了资本市场的航道上。

    从询价的情况来看，市场对泽璟制药基本是认同的，它的发行及上市，在很大程度上掀开了中国资本市场新的一页。新的投资模式以及估值标准，第一次在公开市场上展现，并且接受考验。如果取得成功，不仅仅是科创板以及注册制又迈出了一大步，同时也为中国风险投资事业揭开了新的篇章。泽璟制药的发行，其意义不仅在于一家亏损公司得以公开募股，更在于标志着资本市场取得了新的发展。

    当然，面对泽璟制药，以及今后还会出现的其它在亏损状态下发行股票的上市公司，投资者在欢迎其到来的同时，也要看到所带来的风险。投资这类公司，需要更加强烈的风险意识以及与之相适应的投资水平，认真做好这方面的准备，提高相应的能力，也是大家所必需要做的事情。

    （作者单位：申万宏源证券）