科创板“试金”真投行 中国券商新担当新使命

    ■马方业 李文

    自7月22日首批25家企业上市交易至今，科创板已正式运行两个星期共计十个交易日。总体上看，市场交易红火，热中有稳。科创板并注册制试点，开了个好局，起了个好步。

    资本市场制度创新式的大改革虽然平稳起步了，但是作为新生儿的科创板，也亟须各方面保驾护航以保持其活力。其中，券商的责任与担当，应是首当其冲。毕竟券商作为连接投资机构和科创板企业的重要中介，是撬动科技创新企业发展的重要力量。在资本市场供给侧结构性改革与设立创业板并试点注册制下，更大规模、更强实力、更高水平的一批中国投行的横空出世实在是太迫切了。

    巧的是，刚想睡觉，就来枕头！日前，证券业协会向各大券商下发了《证券公司科创板发行定价配售能力专项评价实施方案》（征求意见稿）。应该说，这是监管部门及时酝酿并将出台的督促各大证券公司提高相关业务能力、引导证券公司在科创板新股发行过程中合理定价和配售的一大新举措。从意见稿中我们可以发现，券商分类评价将纳入券商科创板发行定价配售能力指标。根据征求意见稿，考核指标或分为合规性指标、专业性指标两大类。合规性指标主要考核券商在科创板承销过程中是否存在违法违规行为，比如，若券商在保荐科创板的过程中出现了违法违规情况，将被扣除0.25分-10分，如果券商出现负面执业情况，将被扣除0.5分。专业性指标主要考察券商承销技术层面的能力，包括承销组织能力、定价能力、配售能力。比如，若主承销的项目中止发行或发行失败，每个项目将扣0.5分；主承销商的项目上市首日破发20%以上，每个项目扣0.25分；在配售过程中公募基金等6类机构参与报价的比例，最高的前5%，加0.25分。可以说，在科创板发行、定价、配售各个阶段，对券商都有非常针对性的量化约束。意见稿中有扣分，也有加分，其中更多的扣分点针对的是券商的定价能力这块突出的短板。不过，我们也能明显的感觉到扣分更多的是对券商助力科创板的一种鞭策与倒逼，而加分则更多的是一种激励与奖励。

    毫无疑问，中国的券商以往更多的是靠牌照、靠资源吃饭，IPO业务的核心侧重的是揽资源、走流程，享受的是通道红利，各大券商之间的竞争主要还是牌照红利下的同质化竞争。新经济新制度下，尤其是在科创板平稳运行并试点注册制下，整个投行业务生态圈的改变已成必然，牌照红利下的同质化竞争必然将让位于更为充分的市场化竞争，通道型、流程型融资服务必然让位于综合融资型服务。审批制、通道制、保荐制以及牌照、资源等这些“旧船票”，已经很难再登上新经济、科创板、注册制这艘“新船”了。券商要想登上“新船”，“船票”一定是硬硬的专业投行真本事真功夫。当然，牌照、资源在未来不是说不重要，但把券商的评级与科创板挂钩之后，其定价能力、风控能力及配售能力将越来越重要。正如中信建投证券公司执委、首席律师丁建强所言：“金融行业不可以再以挣快钱为经营哲学，必须以知识和能力作为经营的根本能力。”因此，从这个角度来看，科创板可以说是目前中国券商投行业务能力高低的一块“试金石”。

    一方面，科创板扩大了券商投行业务的范围和服务内容，投行的市场化保荐承销能力和风控能力将成为未来投行的核心竞争力，而拟在券商分类评价指标中增加科创板发行定价配售能力指标，正对应了券商投行业务的发展方向。

    在科创板及注册制改革背景下的分类评价指标将会更加“硬核”，这也正体现出资本市场改革对于真正投行的要求和期待。注册制下券商告别单纯通道业务模式，迎来综合实力的竞争。科创板首要考验券商的投行业务能力，其次考验券商的研究定价能力、资金管理能力和主经纪商业务能力。也就是说，科创板以及注册制改革给券商带来业务模式变革的同时，对券商的专业性提出了前所未有的高要求。

    值得关注的是，在征求意见的专业性指标中，对定价能力制定了更为详细的评价指标。我们认为，如果说资本实力是业务空间的关键要素，那么定价能力就是彰显投行实力的基石。新股合理定价对成功配售、发行后股价稳定等均具有重要意义。科创板引导定价机制向市场化过渡，监管不再对价格进行干预，未来定价合理性将依赖投行对企业价值的判断。当然，专业定价能力提升要求“研究先行”，投行优质项目的挖掘和合理定价，依赖于券商扎实的研判分析能力。这也要求券商重塑研究价值和发展模式，打造研究定价权和影响力。

    另一方面，可以看出，监管有意通过评级的方式压实券商的投行责任。虽然科创板相关政策及规则已经明确了券商作为中介机构的相关职责，但“扣分项”的约束会让券商更加如履薄冰。正如监管层此前提出的要求，“不断健全内部管控机制，加强防控风险能力，敬畏法律，严格按照规则办事，以高标准履行好信息披露第一责任人、资本市场看门人、经济警察的角色，不断提高履职尽责的水平”。

    在我国整个金融系统中，券商的地位长期来看相对较低，缺乏市场影响力。这其中的一个重要原因就在于券商此前并未发挥出其专业性优势。科创板与注册制改革赋予券商更大的定价权与话语权，必将逐步提升券商在资本市场乃至金融体系中的重要性。宝剑锋从磨砺出。可以相信，经过科创板及注册制这场资本市场制度创新与改革的洗礼，券商评级名单上缺席多年的AAA级券商也许会很快到来，如高盛那样的中国的综合性专业大投行也将会脱颖而出。而这也是中国券商新时代下的一项新使命。