美的重组小天鹅背后：整合白电业务迎考、抢占市场考验重重

    历时一个多月，美的集团（000333.SZ）与小天鹅（000418.SZ）的重组终于落地。

    10月23日晚间，美的集团发布公告称美的集团或其全资子公司将承继及承接小天鹅的全部资产、负债、业务、人员、合同及其他一切权利与义务。业内认为，美的之所以重组小天鹅是看重了其盈利能力与资产，而小天鹅强大的洗衣机业务也为美的赢得了市场。

    值得注意的是，这不是美的第一次对白电业务进行整合。此前，美的还对东芝家电进行了业务调整。业内分析人士表示，白电业务仍是美的的主要收入来源，但是东芝家电盈利情况有待观察，小天鹅洗衣机业务与海尔差距也较大，美的需要解决的困难还有很多。

    重组落地

    10月23日晚间，美的集团发布公告称，公司拟以发行A股方式换股吸收合并小天鹅，即美的集团向小天鹅除美的集团及TITONI外的所有换股股东发行股票，交换该等股东所持有的小天鹅A股股票及小天鹅B股股票。美的集团及TITONI所持有的小天鹅A股及B股股票不参与换股，该等股票将在本次换股吸收合并后予以注销。

    公告表示，换股吸收合并完成后，小天鹅将终止上市并注销法人资格，美的集团或其全资子公司将承继及承接小天鹅的全部资产、负债、业务、人员、合同及其他一切权利与义务。美的集团因本次换股吸收合并所增发A股股票将申请在深交所主板上市流通。

    事实上，美的与小天鹅的渊源要追溯到十年前。2008年，美的电器（美的集团前身）以16.8亿元收购了该公司24.01%的股权，成为控股股东。此后，经过一系列的动作，美的已逐步将对小天鹅的持股比例提升至52.67%。

    此后，美的集团与小天鹅一直保持的母子公司的模式，而在品牌上则保持双品牌运行，这一模式一直延续了十年。

    “天下大势，分久必合，合久必分”，十年后，美的与小天鹅开始想要建立“全新关系”。9月9日晚间，美的集团与小天鹅A均发布停牌公告。双方均表示，公司于2018年9月10日（星期一）上午开市时起开始停牌，待董事会审议资产重组相关事项并发布相关公告，深圳证券交易所审核后另行通知复牌。

    业内有分析认为，美的之所以重组小天鹅是看重了其盈利能力与资产。该分析指出，目前小天鹅资产总额近118亿。而小天鹅作为一家独立的上市公司，在财务独立的原则下，美的集团亦不能动用或在集团调度资金，资金效率不能达到最优。

    蓝鲸产经记者查阅小天鹅业绩报告发现，2018年上半年，小天鹅实现营业收入120.56亿元，同比增长14.09%；净利润为9.02亿，同比增长23.31%。现金流量净额为1.73亿，同比增长221.64%。其中，洗衣机业务实现112.12亿元营收，占营收比重高达90%以上。

    家电行业分析师刘步尘在接受蓝鲸产经记者采访时表示，这是美的集团强化“一个美的”战略下的必然动作。自去年以来，美的集团一直在传播“一个美的，小天鹅是美的集团的控股公司”，合并收购之后将成为美的集团洗衣机产业的一个全资品牌，这对于美的集团内部资源整合与产业协同是有利的。

    资深产业经济观察家、家电/IT行业分析师梁振鹏则告诉蓝鲸产经记者，小天鹅退市，被完全吸收到美的旗下，可以解决美的集团内部同行业竞争以及关联交易问题。美的旗下还有东芝家电等白电业务品牌，会与小天鹅上市公司形成竞争关系。另外，美的旗下还有威灵控股等上游零部件公司以及做物流配送、售后服务、销售网络的公司，这些公司都容易与小天鹅产生大额关联交易，不利于上市公司的规范化治理。而重组之后，这些问题将不再存在。

    “此前美的只是小天鹅股东，重大决策要通过董事会以及其他股东。而重组之后小天鹅成为美的内部子公司，美的对小天鹅就有了更多话语权，决策效率会大大提高。”梁振鹏表示。

    考验重重

    值得注意的是，这不是美的集团对其白电业务的第一次调整。今年8月份，蓝鲸产经记者获悉，美的集团已经开始全面接管东芝家电，东芝中国市场所有品类由集团电商公司负责直营。而在收购之初，还是保留了东芝品牌的自主性，美的仅仅在品牌、技术、营销和员工方面进行持续投入。

    “目前来看，美的很有可能整合海外资产，将东芝白电的洗衣机零部件以及整机业务等注入小天鹅上市公司，从而使小天鹅在洗衣机领域更加专业，与美的集团其他子公司区分开来。”梁振鹏表示。

    刘步尘也告诉蓝鲸产经记者，目前美的集团所有的整合动作，都可以归结为进一步强化白电主业这个目的。在可以预知的未来，白电主业仍将是美的集团最大的营收和利润来源。

    只是，整合东芝家电、重组小天鹅，美的在打造“白电帝国”的路上还有许多困难。蓝鲸产经记者在美的2017年年报中发现，美的收购东芝家电后，东芝家电并未实现盈利。数据显示，东芝家电2017年营业收入突破150亿人民币，受日元汇率、原材料上涨和全球复杂经济形势等外部影响，东芝家电2017年未能实现盈利，但实现了核心家电业务的增长。

    事实上，这起买卖在收购之初就受到了业内的广泛讨论。公开资料显示，由于经营上的问题，东芝在全球每况愈下，其三大主要业务，东芝家电、东芝医疗、东芝核电，均处于巨额亏损中，都在卖身求存。另外，东芝家电主要影响力在日本本土市场、中东和东南亚。就拿东芝白电业务来说，其收入约有70%来自日本。

    梁振鹏告诉记者，东芝家电业务其实很一般，近年来甚至是每况愈下。而日本家电企业长期以来都面临着管理架构臃肿、对零售终端市场反应链条长等问题。美的看重的是品牌，而东芝家电的人员等对美的来讲都是负担。美的主要是借东芝品牌，开展自己的国际市场战略。

    重组了小天鹅后，美的在洗衣机领域恐怕也难与海尔抗衡。中怡康零售数据显示，美的系洗衣机市场份额从2012年的16%逐步提高到了2016年的26%。2018年上半年，海尔、美的系合计市场份额已接近60%，外资品牌市场份额逐年缩水。不过在2018年上半年，小天鹅激进提价向中高端转型，海尔则在中低端重新发力拿走了部分市场，以30%市场份额再次拉开了和美的系的差距。

    在高端产品方面，美的与海尔也有很大差距。根据中怡康数据，在洗衣机市场3500元以上的高端产品区间，美的系的占有率为35.6%，大幅落后于海尔22个百分点。有消息称，为了应对市场压力，今年8月小天鹅将全国35名中心经理更换了8名，且小天鹅在业绩交流会上称，调整期的产品切换需要一到两个季度才能完成。

    “目前，海尔洗衣机业务仍然领先于美的系（含小天鹅），用海尔的话讲二者差距在拉大，用美的的话讲二者差距在缩小。我认为，海尔洗衣机业务整体上领先于美的，这种状况要改变并不容易。”刘步尘说。

    除了白电业务外，美的还要面临许多考验。今年6月份，美的合并了厨电、热水器事业部。梁振鹏表示，厨电主要以吸油烟机和燃气灶为主，有很大的利润空间，但是美的在厨电行业一直没有做到很好，与方太、老板电器等一线品牌差距很大，甚至连华帝等二线品牌都比不上，只能算是三线品牌。同时，奥维云网数据也显示，目前整体厨电行业市场份额也有所下降。

    而从业绩数据来看，美的集团的加权平均净资产收益率呈现逐年下滑趋势。蓝鲸产经记者查阅美的集团近三年年报发现，2015年至2017年，美的集团加权平均净资产收益率分别为29.06%、26.88%、25.88%，下滑趋势明显。

    与之相对应的是，美的的老对手格力、海尔的这一数据在逐年上升。2015年至2017年，海尔加权平均净资产收益率分别为16.22%、20.38%、23.59%；而格力则分别为27.24%、30.44%、37.44%。

    “从整个家电市场来看，美的集团的运营虽然不错，但是其品牌溢价能力与海尔、格力相比仍有差距。同类型、同功能的产品，美的的价格往往更低；从品牌美誉度、知名度以及品牌利润上来看，美的与格力、海尔等同样存在差距。”梁振鹏指出。