关键领域改革擘画资本市场高质量发展蓝图

    “十四五”规划和2035年远景目标纲要草案（下称规划纲要草案）中多次提及资本市场，相关工作部署丰富、明确、具体，所涉及的关键领域主要有“健全多层次资本市场体系”“提高上市公司质量”“提高直接融资比重全面实行注册制”“深化新三板改革”“畅通科技型企业国内上市融资渠道”“深化境内外资本市场互联互通”等。

    可以预见，在这一系统、全面、科学的改革蓝图指引下，我国资本市场将以更坚决的勇气、更务实的举措、更出色的能力，在“十四五”开局起好步，迈入构建改革发展新格局的历史新征程。◎本报记者集体采写○编辑孙放马婧妤

    完善资本市场基础制度，健全多层次资本市场体系。

    全面实行股票发行注册制，建立常态化退市机制，提高上市公司质量。

    大力发展机构投资者，提高直接融资特别是股权融资比重。

    从2019年底全面深化新三板改革正式启动，到精选层正式设立，再到今年转板上市制度正式落地，新三板综合改革全面铺开。规划纲要草案明确提出“深化新三板改革”。

    畅通科技型企业国内上市融资渠道，增强科创板“硬科技”特色，提升创业板服务成长型创新创业企业功能，鼓励发展天使投资、创业投资，更好发挥创业投资引导基金和私募股权基金作用。

    稳妥推进银行、证券、保险、基金、期货等金融领域开放，深化境内外资本市场互联互通，健全合格境外投资者制度。

    关键领域1

    健全多层次

    资本市场体系

    30余载弹指一挥，从生根发芽到枝繁叶茂，我国业已建成了一个规模体量居世界第二、基础制度较为完备、具有多层体系架构的资本市场。展望未来，“十四五”规划和2035年远景目标纲要草案不止一次提及“多层次资本市场”，为资本市场改革发展明确了新的更高的要求。

    规划纲要草案提出，“提高金融服务实体经济能力，健全实体经济中长期资金供给制度安排，创新直达实体经济的金融产品和服务，增强多层次资本市场融资功能”，“完善资本市场基础制度，健全多层次资本市场体系，大力发展机构投资者，提高直接融资特别是股权融资比重”。

    近年来，有关多层次资本市场改革举措频出，对改善市场生态产生了积极影响。如科创板通过“增量改革”完善了多层次资本市场支持科技创新的机制，创业板通过“存量改革”弥补了资本市场体系“中间层次”的不足。今年，就在全国两会召开前，新三板“转板上市制度”落地，使多层次资本市场进一步成为一个有机联系的整体。

    银泰证券股转系统业务部总经理张可亮表示，转板制度落地将整个资本市场的“水系”融通为一体，使资本市场的稳定性和抗风险能力得到极大提升，资本市场服务各层次实体经济的功能也将被全面激活。

    全国政协委员、证监会原主席肖钢建议，加快建设多层次资本市场体系，坚守科创板定位、突出创业板特色、深化新三板改革。要增强资本市场的包容性、适应性，丰富投资品种，以满足不同类型、不同阶段实体企业的差异化需求。

    “目前，我国多层次资本市场的格局和国家经济实力、发展速度仍未完全匹配。如服务实体经济的深度和广度需继续提升，直接融资和间接融资发展还不够均衡。”开源证券首席经济学家赵伟表示，未来要立足于服务实体经济发展和转型升级，加快形成一个和我国经济发展水平相适应的多层次资本市场体系。

    中山证券首席经济学家李湛认为，进一步发展多层次资本市场，一方面要促进各层次市场协调发展、有机互联，提升整个资本市场服务实体经济、助力企业融资的能力；另一方面，要对各层次市场进行差异化发展，突出各市场板块的特色，并加快相关制度改革落地。

    资本市场是一个内涵丰富、机理复杂的生态系统，完善更具包容性的多层次资本市场体系需久久为功。可以预期，随着资本市场深化改革的持续推进，在“十四五”时期，资本市场服务经济社会高质量发展的制度、机制和体系都将更加完备。

    关键领域2

    提高上市公司质量

    规划纲要草案明确提出：全面实行股票发行注册制，建立常态化退市机制，提高上市公司质量。“入口端”有源头活水、“出口端”则激浊扬清，股市优胜劣汰、新陈代谢机能将进一步激活。

    对此，川财证券首席经济学家、研究所所长陈雳对记者表示，上市公司作为我国最优质的一批企业，代表着最先进的生产力。未来，中国经济的高质量发展需要更多充满创新活力的高质量上市公司。

    就如何提高上市公司质量，全国人大代表、立信会计师事务所董事长朱建弟建议，须在监管上下功夫。通过提升监管效能，将治标与治本结合，才能强化上市公司主体责任，压实中介机构责任。以完善上市公司综合监管体系，建立健全信息共享机制，营造支持上市公司高质量发展的良好环境。

    目前，就提高上市公司质量，有关部门结合国内外宏观经济形势变化增强适应性，不断健全股票发行、并购重组、退市等基础制度，营造更加市场化、法治化的环境，支持上市公司做优做强。

    去年10月，国务院印发《关于进一步提高上市公司质量的意见》，明确了新形势下抓好这项工作的总体要求、实施路径和具体任务。其后，证监会系统就扎实推动提高上市公司质量工作进行深入动员、全面部署。今年1月，证监会在部署监管重点工作时提出，要统筹抓好进一步提高上市公司质量意见和退市改革方案落地见效，严格退市监管，拓展重整、重组、主动退市等多元退出渠道。

    证监会副主席阎庆民此前在第二十五届（2021年度）中国资本市场论坛上表示，“十四五”时期，我国将进入新发展阶段，推动上市公司在新的起点上实现更高质量发展，是强化资本市场枢纽功能、加快构建新发展格局的内在要求。

    关键领域3

    提高直接融资比重全面实行注册制

    规划纲要草案明确，“大力发展机构投资者，提高直接融资特别是股权融资比重”，“全面实行股票发行注册制，建立常态化退市机制”。

    近年来，我国直接融资呈加快发展的良好态势。有关部门统计数据显示，去年全年，沪深两市共有394家公司首发上市，IPO募资总额4670亿元，规模创10年新高。截至2020年底，我国的直接融资存量达81.9万亿元，占社会融资规模存量的28.7%。

    权威专家受访提出，虽然近年来我国直接融资规模快速增长，但当前我国直接融资比重仍然偏低，这与经济转型、科技创新和经济高质量发展的要求不相适应。应当加快推进注册制改革，增强资本市场的包容性、适应性，提高资本市场服务实体经济的能力和水平。同时，要把好“入口”和“出口”两道关，构建起进退有序、优胜劣汰的市场环境。

    “提高直接融资比重”是党中央在新形势、新阶段对资本市场改革发展作出的重大决策部署。肖钢提出，提高直接融资比重是涉及广泛的系统工程，当前的工作重点，应当是加快建设多层次资本市场体系，同时发展私募股权基金、推进债券市场改革开放、拓宽资产证券化业务、规范衍生品市场和场外市场，增强资本市场的包容性、适应性。

    增强资本市场的包容和适应性离不开注册制改革的推进。业内人士分析，“全面实行股票发行注册制”与“建立常态化退市机制”一起被写入“规划纲要草案”，意味着下一阶段资本市场将通过注册制改革与常态化退市制度“齐步走”的方式，推动实现高质量发展。

    国家金融与发展实验室副主任、上海金融与发展实验室主任曾刚认为，发挥科创板、创业板注册制改革的引领作用，不断完善相关制度安排，全面实行股票发行注册制，将大大增强资本市场对实体经济尤其是对中小型科创企业的覆盖和支持力度，有助于完善资本市场的枢纽功能、增强市场包容性。

    流水不腐，户枢不蠹。曾刚还提出，市场准入和退出都是资本市场制度建设的核心环节。稳步推进注册制改革与建立常态化退市机制并行，将有助于推动提高上市公司质量，优化市场生态。

    全国人大代表、深交所理事长王建军提出，要高质量完成资本市场注册制改革任务，确保改革行稳致远，还应完善法治建设，深化落实民事赔偿责任优先原则，构建与注册制改革相适应的证券罚没款“赔先罚后”机制。

    关键领域4

    回应社会各界热切期待提出深化新三板改革

    从2019年底全面深化新三板改革启动，到精选层设立，再到今年转板上市制度正式落地，新三板综合改革全面铺开，层层递进、互联贯通的多层次资本市场体系正进一步构筑起来。

    改革没有完成时。规划纲要草案明确提出“深化新三板改革”。就此，全国政协委员、新三板挂牌公司赛莱拉董事长陈海佳在接受记者采访时表示，这不仅满足了新三板服务经济高质量发展、助力多层次资本市场建设的现实需要，也是对社会各界持续深化新三板改革热切期待的回应。

    数据显示，中小企业占我国企业总数的九成以上，提供了50%以上的税收、创造了60%以上的国内生产总值、完成了70%以上的发明专利、提供了80%以上的就业岗位。新三板多年来一直坚持服务中小企业定位，已成为资本市场服务中小企业和民营经济的重要平台。

    改革后，新三板服务中小企业的能力进一步增强，财富效应也逐步显现，市场预期更加明确。2020年，新三板市场10个指数全部上涨，平均涨幅达25.44%。目前，转板上市已步入实际操作阶段，这对进一步打开优质中小企业成长空间具有重要意义。挂牌公司在新三板融资发展的路径已十分清晰，投资者的长期投资策略也更加多元。

    陈海佳表示，展望未来，新三板应聚焦发挥培育“小特精专”的功能，牵住精选层这个“牛鼻子”，统筹发展好创新层和基础层，打造“小特精专”企业的加速器和孵化器，以此进一步巩固改革成效、促进投资端和融资端“两活”，在做好风险防控和市场监管的基础上，推进市场改革创新。

    “作为一名新三板挂牌企业的创始人，我很期待看到深化新三板改革的各项措施能够在‘十四五’时期落地开花，希望新三板市场能够与我国发展阶段各异、经营情况多样、业务模式丰富的中小企业实现更好契合，成为金融服务中小企业和民营经济，促进经济质效提升的市场典范。”陈海佳表示。

    关键领域5

    畅通科技型企业国内上市融资渠道

    规划纲要草案将“坚持创新驱动发展”放在突出位置，提出畅通科技型企业国内上市融资渠道。就此话题，接受采访的代表委员表示，要充分发挥资本市场在推进科技创新和产业发展中的资本激励和风险分担机制。

    规划纲要草案提出：畅通科技型企业国内上市融资渠道，增强科创板“硬科技”特色，提升创业板服务成长型创新创业企业功能，鼓励发展天使投资、创业投资，更好发挥创业投资引导基金和私募股权基金作用。

    目前，科技创新企业尤其是中小型民营科技创新企业还面临融资难问题。全国政协委员、中信集团副董事长兼总经理奚国华表示，服务好科技创新，重点要围绕知识产权融资打造金融创新体系，不断创新融资方式和增加金融服务供给。

    此前，设立科创板并试点注册制、创业板改革并试点注册制的先后落地，已极大丰富了科技企业、创新创业企业的融资渠道，加快构建科技资本高效循环。今年的全国两会上，有代表委员认为，有关科技类企业上市，还可作进一步优化。

    “科创板通过差异化的上市标准，为医疗器械企业上市提供了更多包容性。但考虑到医疗器械的研发复杂性和技术专业性，在企业申报上市尤其是采用第五套标准申报的过程中，如要结合其业务特点、行业属性更好体现政策的引导支持作用，上市申报相关事项仍可进一步优化。”全国政协委员、红杉资本全球执行合伙人沈南鹏表示。

    全国政协委员、申万宏源证券研究所首席经济学家杨成长在接受采访时也建议，要发挥资本市场在推进科技创新和产业发展中的资本激励机制、风险分担机制，吸引更多长期资本投入到科技创新中，鼓励资本投新、投早、投小，发挥市场在资源配置中的决定性作用，提升科技创新能力。

    对此，奚国华也强调，要通过支持VC/PE机构做强做大，增强对科技创新企业的孵化能力。他建议扩大资金来源，引进如政府引导基金、险资、信托、养老金等长线资金，同时鼓励大型国有企业积极出资参与优质科技创新投资基金，并鼓励内部创新，在考核机制上提高容错度和考核期限。

    关键领域6

    深化境内外

    资本市场互联互通

    稳妥推进银行、证券、保险、基金、期货等金融领域开放，深化境内外资本市场互联互通，健全合格境外投资者制度——规划纲要草案明确了资本市场进一步提高对外开放水平的新要求。

    肖钢表示，资本市场双向开放，要与资本项目可兑换、人民币国际化、人民币汇率机制改革综合考虑，统筹研究、相互促进。推进资本市场双向开放、提高金融交易可兑换程度，需进一步完善跨境投资制度，优化外资参与境内市场的渠道和方式，扩大商品期货和金融期货市场开放。此外，在双向开放的过程中，加强监管能力建设十分重要。

    近年来，外部环境已发生深刻复杂变化，而资本市场扩大开放的脚步却从未停歇：过去4年北向资金年度净买入额连续超过千亿元规模，自互联互通以来，北向资金已合计净流入逾1.2万亿元。同时，中央结算公司最新发布的数据显示，截至2月末，境外机构托管债券面额达31524.69亿元，环比增3.13%。这也是外资连续第27个月增持中国债券。

    展望未来，规划纲要草案指明了“加快推进制度型开放”的方向，为我国资本市场加快实施更大范围、更宽领域、更深层次的对外开放作出了指引。

    肖钢认为，稳步推进资本市场制度型开放，是构建我国新型开放型经济体制的内在要求。目前已有多种渠道和方式让外资进入我国资本市场。总的来看，“管道式”开放的特征还比较明显，这在我国尚未完全实现资本项目可兑换的条件下是完全必要的，但离系统性的开放尚有距离。

    全国政协委员、上海交通大学高级金融学院执行理事屠光绍表示，就市场经济而言，更深层次的对外开放主要是指制度开放，具体表现在规则、标准、管理等方面的开放，这也是高水平对外开放的体现。相对于具体的商品、要素、市场开放来说，制度开放更具有开放的基础支持性和推动开放的可持续性，制度开放既是对40多年来不断开放过程的深化，也是我国在全球的地位及影响力进一步提升的结果，必将为促进中国与全球的合作互动奠定更加坚实的基础。

    但制度开放不是简单地照搬国外的制度，屠光绍强调：一方面要考虑吸收借鉴国际先进成熟的制度，如国际通行的规则和管理体系；另一方面，在借鉴国际经验的基础上，要结合自身实际体现我国的制度特点。由此，才能实现国际制度与国内制度相互融合、相互接轨，这就是制度开放的重要内容和原则。