从“离婚式减持”看大股东股权流通

    对大股东来说，如何把离婚涉及的股权交割、董事席位安排等事宜对市场的影响降到最低，如何与市场建立互信，至关重要

    张歆

    离婚，这一原本纯粹的民事行为，由于涉及财产分割，却在某些特定环境下，与一些非典型目标“结了对子”。于是，“离婚式……”逐步从楼市（为获得购房资格）等领域悄悄扩向股市（为获得减持资格）。A股市场中，最为曲折的离婚案是多年“离而未成”的徐翔离婚诉讼，而近期引发更多议论的则是三六零实控人周鸿祎离婚，以至于公司A股总市值在四个交易日内消失了逾300亿元。

    4月4日晚，三六零发布公告称，实控人周鸿祎已与胡欢办理解除婚姻手续，并分割4.47亿股股票给女方。有猜测称，此为“在股价高位假离婚真减持”。三六零董秘发朋友圈予以回应，但未能平息猜疑。4月6日，三六零针对质疑发出澄清公告，称周鸿祎承诺未来12个月内不增减持公司股份，胡欢承诺未来6个月内不减持，且即便未来6个月-12个月内有相关计划，亦将维持大股东身份。

    一场离婚引发的市值波动演绎至今，基础事实已经较为明朗，当事人对于是否减持、减持时间窗何时开启、减持上限作出了明确说明和承诺。但是，风波中暴露的两个问题仍值得思考。

    其一，当离婚与减持被挂钩解读，甚至付诸用脚投票之际，是否也在提示各方，减持规则需要增加制度弹性，让合规的减持更为有序、可预期，避免市场情绪恐慌。同时，如果赋予大股东更多主动减持的权限，是否利于上市公司估值合理回归？

    从目前的规则来看，即便未触发“不得减持情形”，大股东减持仍需“过三关”：首先，预披露减持计划，并按规定披露进展；其次，“时空锁定”，即3个月内集中竞价交易减持股份的总数不得超过股份总数的1%；最后，即便是减持后不再具有大股东身份，仍需在减持后6个月内继续遵守前述规定。

    显然，减持规则的核心诉求是限制无序减持，防止大股东利用信息不对称侵害中小股东权益。减持规则所约束的并不是减持行为本身，而是让减持可预期、有秩序，不影响市场信心和交易的稳定。

    硬币还有另一面，在谈“减”的同时，也要谈如何“增”。事实上，进出之道向来相辅相成。更具弹性的资本退出制度能够吸引更多产业资金和创投资金进入一级市场、二级市场，甚至是更早之前的孵化期。而产业资金和创投资金一旦成为持股5%以上的大股东，在退出上就面临多重限制，导致退出成本增加。为了积极促进该类资金投早投小，可以通过锁定期与持有期（上市前）反向挂钩的机制，对其市场化退出给予必要的政策支持。

    此外，人们担心部分“离婚式减持”是为了逢高出货，这也可以从硬币的另一面来分析。“股价高”实际上是所有参与其中的投资者态度的加权结果。个体投资者如果对于“股价高”已经有了独立判断，最好的决策显然不是盯住大股东何时逢高出货，而应利用小股东无门槛优势抢先释放筹码。允许大股东在估值处于高位时有序减持，有利于上市公司估值向更稳健的价值中枢回归。

    其二，上市公司面对市场传言，如何开展更有效的信息披露，进而做好市值管理、降低股价波动风险？

    就三六零个案而言，上市公司在两个维度作出回应。其一是董秘的朋友圈，但由于该维度属于私域传播，效果相对有限，甚至于被质疑非当事人的回应能否保障其真实性和准确性；第二个维度是澄清公告，应该说，这对于平息传言最有利。

    在婚姻关系中，离婚是终点。但就上市公司股权分割而言，大股东离婚却远不是终点。对大股东来说，如何把离婚涉及的股权交割、董事席位安排等事宜对市场的影响降到最低，如何与市场建立互信，至关重要。对中小投资者而言，如何更市场化、包容性的看待和解决问题，如何更有效地向上市公司或大股东表达意见，也不容小觑。