李小加，从改革者到追梦人

    证券时报记者 贾壮 程丹

    有的人始终处在高光时刻，李小加就是，从钻井工人到新闻记者、投资银行家，再到港交所行政总裁，滴灌通集团创始人及主席，李小加的人生经历堪称传奇。

    再次站在聚光灯下，李小加对于国际国内的热点问题、争议的话题，他并不回避，也不随波逐流，卸任港交所行政总裁的李小加，依然凭借超前的思维和个人魅力征服公众。从港交所时期的改革者，再到连接中国小微企业和全球资本的追梦人，他始终前行，敢于吃“螃蟹”。

    如何看待近期国际期货市场的变化，以及滴灌通想要怎样解决传统金融市场“失灵”的小微融资问题。李小加接受了证券时报的专访，畅谈他的收获与思考。

    市场出现危机时

    LME有必要进行干预

    证券时报记者：近期伦敦金属交易所（LME）和镍合约之间的话题频频引发市场关注，近日，LME将镍交易日涨跌幅上限提高至8%，第二次暂停了镍市场交易，启动审查程序，审查此前伦镍市场交易行为中的恶意行为，您如何评价LME的这一系列动作？

    李小加：我已经从港交所退休一年有余，人已不在局中。上周分享过一些观察，主要是因为市场突变，信息混乱，LME又集中精力在欧洲时段处理危机，无暇顾及亚洲市场的公众关注。到今天，这件事虽然还在演变之中，但已进入较常规的市场管控阶段，LME也一直在官宣公告。作为外人，我已没有更多有价值的观点可分享，也不应在LME正在推动的具体监管问题上妄评。如一定要我再说些什么，我就简单重申几个观点：

    第一，LME是一个公平、开放、完全国际化的全球大宗商品市场，它有完备的监管和风控体系；第二，LME是一个大户交易的市场，高度注重效率和会员的经济效益，但它有足够的监管权力与手段，在市场危机出现时，做出必要的、非常规的市场干预；第三，由于LME具有巨大的现货特征，它的不少风控措施不是前置的，嵌入式的，和频繁干预式的。既然参与者都是全球大型机构，LME需要让“马”跑得快，就不能让马总是上着“缰”。但我相信LME手中有“缰”，可在马跑野之前及时套住。至于这场风波中，谁输，谁赢，谁该输，谁该赢，我完全没有立场，一切均在进行中。

    建议在香港

    设立新型债券市场

    证券时报记者：随着跨境资本流动的频繁，离岸市场逐渐成为中国企业重要的融资渠道之一，中资美元债市场规模较大，去年以来波动不小，您今年在两会期间提交了《关于在香港创建新型债券市场，提升中资海外债市场透明度和交易效率的提案》，主要考虑有哪些？

    李小加：在香港筹建一个市场化、高度透明、基于市场参与者自律的新型债券交易市场，同时提供可有效配合监管者需求、信息透明的债券发行登记、托管、交易和清算服务。我建议，相关部门应关注新型债券市场筹备组工作，并给予指导，使得该市场的发展方向契合国家发展战略。

    目前中资海外债存量规模逾9000亿美元，尽管和全世界的OTC市场比起来规模还很小，但是已经不可忽视。而且中资美元债是一个不断发展的市场，国内有不少钱想要在境外投资发债。中资美元债市场就有两个突出的特色，一是高度国际化，二是高度中国化。高度国际化体现在：它是一个美元市场，受美国的货币政策的影响很大；它是一个OTC市场，按照国际OTC市场这种大户间市场的规则运营。

    这样的“二元”市场以前很少见，但它只会越来越大，越来越重要。它的健康发展对中国很重要。

    当前的中资美元债占比中，40%~50%是金融机构债，20%~30%是城投债，剩下20%~30%是房地产债。该市场存在一些诸如发行人发布信息混乱、二级交易不透明、后续监管手段不足等问题，如果任由这种状况持续，可能会影响中国的对外金融信用，提高融资成本，制约香港债券市场的健康发展。在此背景下，在香港创建新型债券市场，增加市场透明度和交易效率，既有必要性，也有紧迫性。

    新型债券市场的核心要素包括七个方面：一是一个尊重市场传统、高度组织化的OTC市场，不是以集中交易为主的传统交易所；二是统一的登记和一级托管服务，确保信息发布透明及时；三是交易系统和市场现有系统对接；四是清算服务可以自建或与现有清算机构合作；五是扩大市场参与者范围，包括做市商、代理商和合资格自营商，为机构投资者参与交易提供便利，增加债券交易量；六是从中资美元债起步，逐渐扩大到其他亚洲债券，形成新规则下的亚洲债券交易中心；七是领会监管机构对市场的监管诉求，在筹建过程把诉求设计到相关规则之中。

    这个中资海外债市场完完全全是一个海外市场，后续国内债券南向通等，需要再有政策设计，可以包括美国国债、中资金融债、房地产债等，这都是国际市场上的产品。

    可以充分利用香港国际金融中心的地位，建立一个符合中国经济逻辑，同时能与美元主导的市场体系接轨的债券市场。为海外债发行、交易、托管设立市场化的运营标准和责任机构，对于维护和加强中国企业的海外债务融资渠道，加快中国债券市场的国际化进程，具有重大的现实和战略意义。

    创业只为把国际资本

    引入中国小微企业

    证券时报记者：您去年创业的滴灌通，是一个连接中国小微企业和全球资本的投资平台，致力于把国际资本精准引入小微企业，为国际投资者带来可持续增长、高度分散和高质量的投资回报，请您介绍下创办滴灌通的初衷。

    李小加：我在传统的金融系统很多年，始终都有一个疑问，为什么金融不能完全下沉到实体经济，特别是中小企业很难直接获得金融的支持，传统的金融体系在服务中小企业的过程中，很难坚持下去。

    后来发现传统金融模式的DNA是不适应小微企业的融资模式的，在传统金融中，一个比较重要的基础运营逻辑就是公司必须足够大，必须要有门槛。因为在过往，我们任何投资者特别是有广泛散户参与的资本市场的话，你的信息要透明，你的交易要集中，你的风险也要有很好的控制，因为这毕竟是所有人都要参加的一个市场，那意味着这个公司的透明度是靠什么解决？是靠很多的中介机构背书、会计师做账，最后要监管部门批准。这一切都要花很多钱，如果公司很小，你开一个小餐馆、开个理发店，你付不起这样的基础成本。所以说过去这样的一种成本，这种传统金融，特别是这种市场的话，你很难服务到小微企业，相对来说单位成本太高，不可能有效。

    全球也没找到一个方式方法，可成规模地投资小微企业，小微企业是经济生活中最活跃的一部分，但是资本和它是脱节的，我们希望探索解决这个问题的方案，尤其是在中国经济高度数字化的今天，可以做出一些尝试。

    中国经济数字化的普及，解决了小微企业的信息透明化问题。在今天的中国，即便是普普通通的小餐厅、小卖部、理发店，也大多使用电子化管理软件和移动支付系统。小微企业多生存于某个生态圈中，每个生态圈都有影响力很大的节点企业。节点企业是资本与小微企业之间最好的桥梁，通过与节点企业合作，可以对小微企业进行筛选，并对资金投放和回收实施管控，同时节点企业可以与投资者共同分享投资回报。

    证券时报记者：作为助力中小微企业融资的平台，滴灌通的投资模式是什么样的呢？

    李小加：滴灌通就是想做这么一种大的体系，把钱分散式地放出去，又能够把回报每天、每时刻分散性地收回来。我们既要帮助小微企业，同时也要帮助投资者赚到钱，并且有很好的收益，这个事情才有可能长期持续下去。简单说，我们投资一家门店，和它签订一个标准化协议，给他一笔资金，它基于自己的收入按比例给我们分成。投资属性上来看，它不是债权投资，门店无需返还本金，也没有利息概念。它也不是股权投资，我们不是股东，不享受股东权利，也不干涉品牌和门店的正常经营管理。

    投资具体的门店之前，我们会和节点企业沟通所有店面的平均数值、回本周期、单店收入、开设新店的基础投入等信息，意味着节点企业对店面有过第一轮把关和筛选，然后才会进入下一步合作。根据这些第三方信息和公共信息，加上滴灌通自己的挑选标准，从而进行综合评估判断投资哪些门店。

    针对不同的投资者，滴灌通设计了不同的产品，会拥有不同的收益。滴灌通和劳动创业者合作，实实在在开一个小店，我们只关注小店的收入，简简单单地把每天属于滴灌通的收入分成拿回来，然后形成一个巨大的底层资产现金流。另一端，我们会把这个现金流设计成各类产品，面向不同的投资者，但支撑这个底层资产的仍然是成千上万个完完全全分散的小店。

    按照传统金融投资模式，如果是VC和PE，他们投100个企业，即使90个死了，他们也不在乎，只要活下来10个成为参天大树，收益可能就涨100倍。我们投的企业当然也可以接受一部分的失败，但这些小微企业几乎都不可能长成参天大树，他们有一个生命周期，也不会去上市。比如说有一些很潮的奶茶店，它的回本周期有可能11个月，但他的生命周期可能只有27个月。而有些小药店，可能4年才能回本，但是一旦回本以后，这个店还能活十几年。很多小店的收入虽然很小，但风险也很低，一旦过了爬坡期，收入也是很好的。我们会根据不同业态不同类型的小店，建立不同的投资组合。

    实际上就是开小店的“大妈”逻辑，每天就关心几个数：这家小店投进去多少钱，能回多少钱。同时，这些收入、留存的资金，和小店能活多久相关。

    证券时报记者：从创立到现在，这半年多时间里，滴灌通发展怎么样呢？

    李小加：我们有一个“百千万”计划。滴灌通今年一季度将达成百家目标，即完成投资100家小店。“百计划”完成整体业务模式跑通。今年四季度完成“千计划”，初步完成滴灌通技术体系。2023年我们将开始“万计划”的规模上量。

    与传统金融市场不同，滴灌通不是“选股”，我们是“选店”，靠投资一个个的小店，让一个个劳动创业者，能够实现共同富裕的梦想，让国际投资者享受中国实体经济活力可以带来的回报。