公募基金二季度巅峰对决 “茅指数”核心资产 VS“宁指数”景气赛道谁会胜出？下半年最强风口已现！

    截至7月26日收盘于54.50元，总市值已跌破万亿，为9962.73亿元的中国平安年内跌幅达到37.34%，几乎创出2年半的新低；而与之形成强烈对比的是：总市值1.26万亿元的宁德时代年内涨幅却高达53.73%，不断创出上市以来的历史新高。同样是大市值的核心指标股，为何会有如此两极分化的表现？

    过去几年，以各类“茅股”为代表的核心资产，俨然成为一种“投资成功学”的标的被各路机构反复提及并实践。

    然而，在今年春节后的一个多月内，绝大多数“茅股”经历了一轮大幅调整，让曾经的“投资成功学”开始受到质疑。不过，随后“茅股”内部却出现了明显分化，以高景气新兴赛道龙头为代表的“宁指数”与传统消费金融行业龙头为代表的“茅指数”开始分道扬镳。

    “宁指数”中的一批新兴、景气赛道龙头股经历了春节后的调整，走出绝地反击，股价再创历史新高。而与此同时，不少“茅指数”的传统消费龙头自二季度以来则经历了持续调整，股价也离历史高点渐行渐远。

    同时，在公募基金业内，一场“茅指数”阵营与“宁指数”阵营之间的巅峰对决已在二季度悄然展开。一些业内人士认为，可以预见的是，在未来多个季度内，两个阵营之间的争夺不仅不会停歇，反而有可能会愈演愈烈。

    基金二季度股票仓位上移“宁指数”行业市值占比明显上升

    Wind数据显示，截至今年二季度末，主动权益型基金（普通股票、偏股混合、灵活配置和平衡混合的开放式、封闭式基金）持股市值进一步提升至4.72万亿元，相较于一季度末的4.05万亿元提高了约16.86%；占资产净值比达79.77%，相比一季度末提高了1.74个百分点。当然，这主要得益于市场上扬。

    东兴策略分析表示，主动权益基金仓位上升逼近80%分界线，对三季度市场的指示效应较强。回顾历史，满足股票仓位环比上行2个百分点、绝对值达到80%标准的情况，分别出现在2009年一季度、四季度，2010年三季度、四季度，2013年三季度，2014年三季度，2020年二季度、四季度等时段。统计上述阶段前后的市场表现发现：仓位处于高点且环比上行季度中8次股市当季度上涨，概率为100%；5次后一个季度上涨，概率为62.5%；3次后一季度上证综指转为下跌，概率为37.5%，但跌幅均小于上行当季的前一季度。

    不同于市值大幅增长，主动权益基金的份额略有下滑。广发策略表示，从整体来看，今年二季度份额下降而同期同口径新发基金份额仍规模较大，表明存量基金的“净赎回”较为明显。从结构来看，“净赎回”主要体现在小于50亿元的基金，而50亿～150亿、150亿元以上的头部基金继续获得“净申购”。

    从基金持有的板块来看，主板持仓下降，创业板和科创板提升。国盛证券策略研究显示，二季度基金板块配置明显调整，创业板与科创板成为多数基金调仓的共识。创业板单季度加仓幅度仅次于2015年一季度。同时，科创板加仓趋势延续，仓位再创新高。

    此外，二季度公募基金行业配置则体现了“宁指数”与“茅指数”的分化。Wind数据显示，今年二季度基金重仓股中来自“宁指数”的电气设备、电子、医药生物和化工市值占比明显上升；相反，来自“茅指数”的食品饮料、家用电器、银行市值占比明显下降。

    开源证券策略研究日前表示，根据数据测算，7月以来，主动偏股基金仓位略上升。配置上，在延续二季度对于电新、医药、化工等板块偏好的同时，将钢铁、银行等金融周期板块以及食品饮料、消费者服务等消费板块重新纳入加仓组合。面对未来确定方向交易在高估值区间，部分资金正在犹豫和期待新的方向。结合测算，公募长期底仓出现了跑输新晋重仓股的现象，这意味着全市场投资者不再以“核心资产”作为进攻方向。

    “宁指数”标的成二季度“顶流”基金经理加仓重点

    据Wind资讯统计，截至今年二季度末，有17位主动权益型基金经理在管基金总规模超过了500亿元。

    今年春节后，绝大多数“茅股”经历了一轮大幅调整，随后出现明显分化，以高景气新兴赛道龙头为代表的“宁指数”与传统行业龙头为代表的“茅指数”走出了一轮背离走势。一批新兴赛道龙头股经过调整，走出绝地反击行情，股价再创历史新高，不少传统消费龙头股自二季度以来经历了持续调整，股价也离历史高点渐行渐远。这一变化背后少不了公募基金推动。据中信证券统计，二季度公募基金显著加大超配力度的是计算机、电力设备及新能源、纺织服装、电子等行业，整体超配方向以“宁指数”中的科技和新基建板块为主。

    统计显示，代表一些高景气新兴赛道的“宁指数”相关标的成为二季度公募基金集中加仓的重点。据申万宏源策略团队统计，二季度公募基金加仓规模超100亿元的个股有宁德时代、药明康德、隆基股份、爱尔眼科；加仓规模超70亿元的个股有安踏体育、东方财富、李宁、药明生物、洋河股份；加仓规模超50亿元的个股有卓胜微、圣邦股份、天赐材料、歌尔股份、阳光电源、荣盛石化、恩捷股份、华友钴业、百润股份。

    上述总规模超过500亿元的头部基金经理在二季度是否也随大流加仓了“宁指数”？最近，《每日经济新闻》记者梳理了这些“顶流”基金经理任职业绩最好的基金在今年二季度重仓股的持仓变化。

    张坤的易方达中小盘披露的二季报显示，前十大重仓股中有多达8只个股出现了环比减仓，只有2只个股环比加仓，分别是来自计算机行业的恒生电子和医药相关的华兰生物。二季度张坤的易方达中小盘大幅减持两大白酒龙头贵州茅台、五粮液，导致易方达中小盘二季度的仓位环比明显下降。不过刘彦春的景顺长城鼎益在二季度对白酒依然“买买买”，只是无奈势单力孤，无力改变二季度“茅指数”核心板块白酒股整体被基金抛售的大局。此外，二季度景顺长城鼎益对中国中免、药明康德、迈瑞医疗等消费、生物医药龙头股进行加仓。

    尽管两位千亿规模基金经理张坤、刘彦春今年二季度的操作有明显差异，但他们任职业绩最好的基金易方达中小盘、景顺长城鼎益在今年上半年的业绩表现都不如人意，收益率分别为-2.35%、3.92%。“宁指数”占他们重仓持股的比例都不算高。

    从今年一季报、二季报来看，兴全基金的明星基金经理谢治宇在其任职业绩最好的基金兴全合润中，持续选择对重仓持有的一些传统行业龙头如海尔智家、平安银行、兴业银行、万华化学、锦江酒店等增持。不过这些传统行业龙头在二季度的表现整体不如人意。

    2020年四季度前，谢治宇的兴全合润曾连续多个季度重仓持有“宁指数”龙头隆基股份，从2020年四季度开始，他便开始大幅减持隆基股份。2020年三季度末，隆基股份还曾是其主打的兴全合润的第一大重仓股，而到了今年二季度末，在兴全合润前十大重仓股中已看不到隆基股份。

    尽管近年来白酒板块的整体表现弱于去年，不过汇添富基金经理胡昕炜主打的汇添富消费行业基金，仍然在今年上半年选择对多只白酒行业龙头，如贵州茅台、五粮液逆势加仓。今年二季度，胡昕炜大幅加仓了“宁指数”的绝对龙头宁德时代，而宁德时代在今年二季度累计涨幅高达66%。

    从持仓变化来看，能够把握住二季度“宁指数”行情的头部基金经理还有前海开源基金的曲扬、招商基金的王景。例如曲扬主打的前海开源沪港深优势精选A曾在今年二季度大幅加仓宁德时代、亿纬锂能等新能源产业链龙头，但其重仓的腾讯控股、贵州茅台、五粮液在今年上半年整体表现低迷。王景管理的招商制造业转型A在今年二季度对恩捷股份、隆基股份、帝尔激光、先导智能、阳光电源等新能源产业链个股进一步加仓，而在过去4个季度里王景持续加仓新能源板块。

    虽然“宁指数”中的CXO行业在7月遭遇了政策面利空，但在今年上半年仍然是市场公认的高景气赛道。一些重仓CXO行业的基金业绩在上半年也表现不俗。

    今年2~3月，葛兰重仓的一批医药行业龙头也曾出现大幅下跌。不过从一季报来看，她非但没有减持，而是继续加仓。从二季报来看，她进一步加仓了原本就重仓持有的爱尔眼科、药明康德、通策医疗、凯莱英、康龙化成、泰格医药等医药行业龙头，其中包括多只CXO行业的头部企业。

    银华基金的基金经理李晓星也在今年二季度集中布局了新能源和CXO两大景气赛道，同时减持了多只白酒股。

    南方基金经理茅炜管理的南方科技创新A在今年二季度对其重仓股进行了大换血，一季度的前十大重仓股中只有3只个股在二季度继续保留，其余7只个股几乎全部更换为“宁指数”标的。

    据开源证券策略团队统计，今年二季度规模在100亿元以下甚至50亿元以下的基金才是本轮“宁指数”电子和电力新能源板块的主要加仓基金，同时也是食品饮料等板块的主要减仓基金。而规模较大的基金对于电子和电力新能源板块则相对谨慎，对于食品饮料等板块的减持幅度也明显小于小规模基金。

    “茅指数”核心板块在二季度频遭减持

    据申万宏源策略团队统计，二季度公募基金减仓规模超100亿的个股有中国平安、美的集团、贵州茅台；减仓规模超80亿的个股有腾讯控股、恒瑞医药、格力电器。由此可见，“茅指数”的一些核心标的成为二季度公募基金集中减仓的主要方向。而从二季报披露的数据来看，上述多位“顶流”基金经理则是这一趋势的践行者。

    从过往来看，易方达系基金偏好“喝酒”，多只易方达系基金，包括易方达消费行业、易方达中小盘、易方达行业领先、易方达国企改革等，不论这些基金的主题是国企改革还是中小盘，其持股特征都是偏重A股的白酒龙头。

    不过今年二季度，易方达系基金画风突变，开始纷纷减仓白酒股。明星基金经理张坤管理的多只基金如易方达中小盘、易方达蓝筹精选混合、易方达优质企业三年持有期混合都在二季度对白酒股进行减持，尤其是集中减持了两大白酒龙头贵州茅台、五粮液。例如，易方达蓝筹精选混合在今年二季度前的7个季度持续对贵州茅台、五粮液进行加仓，而今年二季度却较为罕见地减仓了这两大白酒龙头。

    从易方达消费行业、易方达行业领先二季度的持仓变化来看，易方达基金的另外两大基金经理萧楠、冯波也在二季度大幅减持了白酒股。此外，冯波还在二季度大幅减持了诸如美的集团、招商银行等“茅指数”中的龙头股。尽管如此，由于“茅指数”个股的仓位占比仍然较高，所以易方达消费行业、易方达行业领先今年上半年的业绩表现疲弱，回报率分别只有-2.31%、1.75%。

    类似情况还出现在多位“顶流”基金经理身上。华夏基金基金经理蔡向阳主打的基金华夏回报2号，虽然在今年二季度减持部分白酒股，但主要持仓仍然在一些消费、医药龙头上，其中白酒股在经过一定的减持后仍然占该基金最重的仓位。今年上半年，华夏回报2号的回报率仅为1.54%，甚至还跑输了上证指数。中欧基金的基金经理周蔚文所管理的中欧新蓝筹A尽管在二季度曾不同程度地减持“茅指数”中的白酒龙头、矿业龙头，不过还是加仓了“茅指数”中的石化龙头恒力石化、金融龙头招商银行，导致在二季度的持仓中“茅指数”成分占比依然较高。因此，今年上半年中欧新蓝筹A的回报率也不高，只有2.67%。

    此外，董承非任职业绩最好的基金兴全趋势投资今年上半年也在“茅指数”个股上吃了一些亏。对于今年二季度以来趋势明显走弱的地产龙头万科A、保利，金融龙头中国平安，董承非并没有果断砍仓，还是选择继续坚守，这也在相当程度上拖累了兴全趋势投资今年上半年的业绩表现。

    值得注意的是，一些过去曾把核心资产作为底仓配置的成长股基金经理也开始逐步放弃手中那些核心资产。例如，至今年二季度，嘉实基金的明星基金经理归凯旗下的主打基金嘉实泰和已经连续两个季度减持贵州茅台，累计减仓幅度接近30%。而对于“宁指数”个股，二季度归凯则是有保有压，比如嘉实泰和在此前三个季度连续减仓汇川技术后，二季度又大幅加仓这家公司；此外，嘉实泰和还在今年二季度大幅减仓此前的重仓股华测检测。

    13只主动权益基金二季度收益率超50%

    从公募基金二季度的整体表现来看，Wind数据统计显示，今年二季度主动权益基金（只含主代码，下同）平均收益率达11.86%，其中，收益率超过30%的共180只。《每日经济新闻》记者注意到，金信稳健策略和前海开源公用事业这2只基金二季度收益率更是突破60%，分别达60.88%、60.71%。此外，泰达宏利转型机遇A、前海开源新经济、泰达宏利高研发创新6个月A、长城行业轮动等11只基金二季度的收益率也大举超过50%，让人眼前一亮。

    《每日经济新闻》记者梳理上述13只基金发现，这些基金的前十大重仓股所属行业与二季度基金重仓市值占比明显上升的行业十分契合，基本配置都是以来自“宁指数”的电子、电器设备、化工行业为主。

    从孔学兵管理的金信稳健策略来看，二季度调仓比较显著，前十大重仓股中有9只为电子股，而且其中6只为二季度新进，包括第一大重仓股中颖电子和第二大重仓股全志科技，还有明微电子、乐鑫科技、富满电子和雅克科技。此外，剩余4只重仓股也在二季度被大举增仓，中科创达、卓胜微和斯达半导的持股数量相比一季度增长幅度均超1000%，士兰微的持股数量也增长455%。

    同样，孔学兵管理的另一只基金金信行业优选的重仓股与前述如出一辙，也是重仓电子股，仅是在重仓股顺序上稍有变化。此外，金信民长A和华夏行业景气也均配置了5只电子股。

    而前海开源公用事业、前海开源新经济、长城行业轮动以及金鹰民族新兴均配置了5只电气设备股，尤其是长城行业轮动前十大重仓股中有7只为电气设备股。剩余的泰达宏利转型机遇A、泰达宏利高研发创新6个月A、新华鑫动力A、泰达宏利成长和东方新能源汽车主题配置较为均匀，但基本也是围绕电气设备、化工、汽车、有色等“宁指数”景气赛道个股布局。

    14只基金二季度收益率跌超5%

    Wind数据统计显示，共有14只主动权益基金在二季度的收益率低于-5%。其中，达诚宜创精选A以-9.63%的收益率垫底，合煦智远消费主题A以-9.15%的收益率次之，浦银安盛先进制造A、广发资管消费精选的收益率低于-7%，景顺长城资源垄断、民生加银城镇化A、民生加银内需增长、万家精选和景顺长城中国回报的收益率则低于-6%。

    记者梳理后进一步发现，这些收益率垫底的基金大多重仓了房地产、食品饮料、家用电器、金融等“茅指数”方面的个股，而二季度上述行业表现较差。

    达诚宜创精选A在二季度表现不如人意，主要原因在于重点配置了航空、酒店以及银行股，基金经理刘晨也在基金二季报中进行了深入反思。他总结称，达诚宜创精选A在3月底之前表现良好，主要是对于估值整体把握较好以及对整体经济判断和产业研判情况较好，但在二季度市场出现了与一季度相反的逻辑。虽然产品在一季度刚刚发行时就已经建仓了如今的部分半导体牛股，但之后由于估值较高，并且认为二季度是需求高点之后或整体下滑，也都卖掉了。此外，他还对没有重仓二季度表现较好的4个板块电子/半导体、新能源车/电池产业链、光伏、部分高增速消费/医药的原因逐个进行了阐释。

    同样，广发资管消费精选A的投资经理林鲁东也在基金二季报中对投资逻辑和看法作了详细阐释，体现了对投资者负责的态度。另外，富国研究精选的基金经理刘莉莉也在基金二季报中因净值回撤，对持有人表示歉意。

    在上述二季度业绩跌幅超过5%的14只基金中，有2只基金引起了记者的注意，一是民生加银城镇化A，二是民生加银内需增长，前者二季度收益率为-6.58%，后者为-6.32%。二者的基金经理均为百亿级基金经理柳世庆，自然会引发关注。

    Wind数据显示，目前柳世庆在管的主动权益基金共7只，截至二季度末管理规模达110.22亿元。其中除1只为5月份成立、到6月份未满3个月外，其余6只基金二季度均录得负收益。

    对于这样的业绩表现，柳世庆在基金二季报中并未反思、道歉或者阐释该有的投资逻辑及对未来的看法等，仅表示，二季度，国内经济表现持续向好，海外经济在疫情起伏中曲折复苏。在这种背景下，国内宏观政策趋于稳健。在经济复苏和政策的支持下，资本市场稳定运行，因此看好并布局受益的领域，包括制造业、医药、消费、服务业等。

    “茅指数”“宁指数”阵营对后市预期存分歧

    记者注意到，随着基金二季报披露，多位“顶流”基金经理在二季报中分享了对后市的看法。其中有多位“茅指数”阵营的基金经理反思了自己的判断错误，并提示了后市将面临的风险，并有基金经理预言未来几年预期回报率下降可能在所难免。

    例如，过去几年公募基金“茅指数”的代表人物易方达基金经理张坤，在今年的二季报中对后市显露出一种悲观的心态。他坦言道：“我认为，对于未来5年行业竞争格局的判断难度恐怕只增不减。综合来看，如果正确，可能只获得一个平庸的回报率，但一旦错误，却面临不小的损失。在这样的赔率分布下，对于投资来说显然是高难度动作。”“从目前的判断来看，未来几年预期回报率下降可能是难以避免的。”

    “茅指数”另一位代表人物、嘉实基金的谭丽日前在其主打的基金嘉实新消费二季报中坦言：“我们继续看空估值高企的医疗服务、白酒、免税零售，虽然行业景气较高，但过高的估值致使未来的收益空间非常有限，甚至小幅的盈利波动就足以使股价大幅回调。”长期以来，谭丽虽然在她的持仓组合中并没有重仓白酒股，不过长期业绩却不输给“各大酒庄”，然而今年上半年嘉实新消费的业绩表现同样不佳，收益率仅有0.87%。

    此外，在二季度春风得意的“宁指数”阵营基金经理则在中报里依然对科技、新能源等赛道为代表的“宁指数”信心满满。

    有着鲜明“半导体”标签的蔡嵩松在其主打的诺安成长二季报中乐观地指出：“展望未来，本轮半导体行业的景气度根源在于5G带来的创新周期，创新需求侧的提升是线性向上的，而产能资本开支的扩张是非线性的，这就导致了供给侧和需求侧的矛盾。而新冠疫情、贸易封锁等因素又使之加剧，短期之内这一矛盾无法缓解，只能在新增产能陆续达产之后再动态观察其供需关系。因此，半导体芯片的这轮景气度，时间维度很可能超预期。另外，随着国产相关技术产品陆续攻克，叠加国产替代加速推进这一因素，行业即将步入市场总量和国产市占率双升的红利期。”

    这些公募基金“茅指数”和“宁指数”阵营代表人物的意见相左，也从一个侧面反映出今年二季度公募基金出现了不少值得关注的深刻变化。

    此外，上述二季度绩优基金的多位基金经理也热衷于在二季报中研判后市，而他们也不约而同地表达了对“宁指数”相关行业未来的乐观情绪。《每日经济新闻》记者梳理发现，周谧和孔学兵在金信稳健策略二季报中表示，产业趋势上，从移动互联网走向“万物互联”，可能会迎来产业级海量应用场景的爆发；新能源汽车方面，电动化是基础，智能化或许才是未来的投资重点……

    崔宸龙在前海开源公用事业二季报中表示，整个人类社会目前处于能源革命的重大转折点上，光伏和锂电池作为能源革命的生产端和应用端的代表，在此重大历史机遇面前，具有巨大的成长空间，因此坚定看好围绕人类社会能源革命这一核心主线的投资机遇。

    王鹏在泰达宏利转型机遇A二季报告中表示，目前的新能源车产业渗透率处于迅速提升阶段，在渗透率达到30%之前，任何短期扰动都是机会。

    李瑞在东方新能源汽车主题二季报中表示，新能源是碳中和最为受益的环节，是能源革命和科技革命的集大成者。目前行业正在进入全球共振的新阶段，这一新阶段以持续、加速和智能为特征。短期来看，展望下半年，新能源汽车行业景气度环比上半年仍将持续提升，产业链优质公司业绩高速增长。

    也有基金经理不忘提示投资者，需注意“宁指数”短期过快的涨幅。刘彬在新华鑫动力A二季报中表示，展望下半年，预计成长风格的行情仍将持续一段时间，新能源行业的基本面依然强劲，但是短期过快的涨幅必然带来市场波动的加大，因此需要警惕再次出现上半年那样的大调整。

    三季度基金调仓或更剧烈

    根据今年二季度基金的上述调仓动作可能引发的市场中长期格局演变，最近《每日经济新闻》记者（以下简称NBD）专访了开源证券首席策略分析师牟一凌。

    NBD：您如何看待二季度公募基金大面积从白酒、家电，部分金融、医药为代表的“核心资产”中撤退？这种撤退仅仅是战术性的吗？未来公募基金是否还会杀回这些板块？

    牟一凌：过往“核心资产”实际上是一种流行叙事，它让市场由于相信某种长期不可证伪因素，忽视短期变化与估值水平。二季度公募基金大面积从上述“核心资产”中撤退，实际上体现的是机构投资者正在重新审视资金手中资产的性价比，并在积极寻找新的配置方向。我们认为这种撤退可能并不是战术性的，而是投资者的认知层面出现了拐点，这意味着短期内公募再大幅杀回上述板块的可能性偏低。我们不否认这中间有部分“坚守信仰”的投资者会给上述部分板块带来市场表现上的反复，但拉长来看，在认知的下行周期中，由于资产本身的风险收益比偏低，基金投资者可能会选择“用脚投票”来表达他们对于风险与收益的度量，这意味选择“坚守信仰”的基金的负债端可能会面临赎回等考验。未来是否会回来实际上取决于上述板块自身盈利与估值的匹配度能否回到合理区间。

    那么，未来方向也很明确，在“核心资产”外衣去掉后，行业基本面的变化将重新主导。我们认为部分金融、医药和家电可能具备一些基本面重新出现积极信号的可能，特别是金融，未来环境变得积极的可能性更大。

    NBD：去年以来有些热门赛道、行业获得公募基金不断加仓，比如化工行业从去年三季度以来，已经获得基金连续4个季度加仓，热门赛道中新能源等也获得了基金的持续追捧，而这些赛道、行业的热点公司的股价也已经水涨船高。请问其中是否已经酝酿了一些风险？

    牟一凌：上述部分热门赛道确实存在风险与收益割裂的情况。首先，上述部分赛道的估值与盈利的矛盾已经达到甚至超越2月水平，这意味着上述部分板块可能有着历史性较低的预期收益率，而这些板块在当下的波动实际上并不低。从风险-收益相匹配的视角看，上述板块理应有较高的要求收益率，这与历史性较低的预期收益率之间实际上形成了较大的割裂。另外，从投资者行为视角来看，当下以北上配置型资金为代表的长线资金对于上述部分热门板块的买入在逐步趋缓甚至已经开始在卖出，而以两融为代表的趋势投资者正在积极参与最后的定价，这意味着上述部分热门赛道实际上已经在步入趋势定价阶段，博弈层面的因素在定价中的解释力可能更强。但化工股我们反而认为里面存在的机遇更多，因为尽管“拥挤”，但是我们发现盈利弹性与估值匹配程度较好，其中部分股票还具有远期成长性。

    NBD：现在有种观点认为，基金大幅增配高成长、高景气的赛道（“宁指数”）已经成为市场的主线。您对此如何看？

    牟一凌：寻找高景气、高成长的资产固然重要，但始终无法逃离对于资产性价比（风险与收益匹配度）的度量。过高的估值可能会带来未来较低的预期收益率，即便可以对于上述高景气、高成长的资产采取远期贴现的方式获得一个看似合理的回报，但这同样会面临着对于判断准确性的更高要求，而一旦犯错成本可能是昂贵的。

    NBD：据观察，二季度公募基金加仓多的那些行业、公司，在二季度总体表现不错，但是其中有些行业和公司今年7月份以来已经出现了较为明显的调整或者滞涨，比如一些消费电子、新能源龙头等。在您看来，7月份甚至三季度基金的调仓是否会更剧烈一些？

    牟一凌：可能会。上述部分标的盈利与估值的割裂较大，且从资金层面看，以北上配置盘为代表的长线资金也在逐步撤离，上述部分标的正在进入趋势定价阶段，这意味着博弈层面的因素在当前定价中的解释力可能更强。而当下正处于新老认知的交汇处，面对未来确定方向交易在高估值区间，部分资金正在犹豫和期待新的方向。根据我们的测算：公募长期底仓出现了历史级别的跑输新晋重仓股的现象，这意味着全市场投资者不再以“核心资产”作为进攻方向，这和我们在年初以来反复强调的寻找“新共识”形成了辉映。当前市场在周期与科技之间仍存分歧，但这恰好都是“能源转型”大背景下两条最重要的主线。我们认为，三季度周期这条“暗线”可能正在浮出水面。从审视手中资产性价比的角度看，三季度基金的调仓实际上可能会更剧烈。