国投瑞银伍智勇：风险偏好低位回升 享受成长股价值回归

    2018年为数不多的交易日里，上证综指走出了9连阳，房地产、银行、白酒、家电等板块继续上涨，而传媒、计算机、军工等板块则继续下跌。这与2017年A股表现基本一致，那是否意味着今年会跟去年一样，蓝筹股和消费白马股一路高歌，大部分成长股则一地鸡毛，继续演绎“二八”行情呢？

    国投瑞银兴颐多策略基金基金经理伍智勇分析认为，风险偏好的极度收缩是市场过去两年运行的重要特征，这导致了投资者抱团家电、白酒以及银行等蓝筹股。而大部分成长类股票则因其业绩波动性较大、估值溢价过高而遭到了市场的忽视。展望2018年，我们将看到市场与2017年的一致性与差异性。一致性在于，货币政策继续保持稳健偏中性的基调，金融去杠杆继续推进，因此市场资金面不会宽松，这就意味着市场整体难有单边大幅上涨行情，投资者仍将以上市公司的业绩作为选择股票最重要的标准。

    而不同的是，随着政策趋严逐步被消化、金融风险逐渐明晰、杠杆水平逐步下降，目前处于极低的市场风险偏好将开始回升。我们通常用指数的波动率来表征投资者的风险偏好，以万得全A指数为例，自2016年年初发生初熔断以后，其波动率开始快速下降，在2017年10月份达到历史最低水平，此时的波动率已经大幅低于2011-2014年熊市周期最底部时候的波动率。我们可以认为，目前A股市场的风险偏好已经是自2010年以来的最低水平。即使假设市场无风险利率不下降的情况下，风险偏好的回升将降低市场风险溢价，使得股票市场整体估值水平出现抬升。在此过程中，“风险资产”的估值回升幅度相对于2016-2017年涨幅较大的白酒、家电等“低风险资产”将会更大，以科技股为代表的成长类股票将更为受益。

    因此，伍智勇认为2018年股票市场不会完全延续2017年的趋势，风险偏好开始回升，不同类型股票的性价比将发生逆转。虽然蓝筹、消费的舞会音乐尚未停止，但为了避免在交易拥挤的地方遭遇踩踏的可能性，我们选择提早离场，逆向投资，提前布局。当然，并非所有被市场忽视的品种都是值得买入的，我们关注的是那些具备扎实基本面基础，只是因为行业出现阶段性或者周期性调整、公司本身遇到暂时经营性困难、市场风格暂时远离、股价大幅下跌至公司“本身价值”以下、预期在周期或者阶段性因素消退后能够重拾升势、继续为股东创造价值的公司。对于这类公司，我们往往能够以非常低廉的价格买入，接下来要做的就是耐心等待，等待这颗被忽视的花蕾绽放出绚烂的花朵。

    自2015年股灾发生以来，有一类股票，在牛市期间估值水平也大幅脱离了基本面的支撑，股价随着股市回落而大幅下跌，但是在过去几年里仍然聚焦于主业经营，持续保持并深化自身核心竞争力，收入和利润保持了不错的增长，估值水平一降再降并已经与其基本面相匹配。如果这类股票所在的行业尚未进入到衰退阶段，在可预见的未来公司的竞争力仍将得以保持或者提高，收入及利润增长仍然可期，那么它们就是我们上面所说的被忽视的花蕾，是我们下一阶段重点挖掘的金矿。

    对于个人投资者而言，受限于专业能力、时间精力等因素，想要挑选出这类当前并不受待见、而长期价值又非常显著的公司并不容易，因此，选择专业的机构投资者，以组合的形式持有这类长期价值显著的股票，通过分散化投资，一方面享受价值回归的收益，另一方面则降低个股本身的波动风险。而对于股市整体的波动，我们则通过大类资产配置分散风险，比如股债平衡型基金，通过将股票仓位限制在一定的水平，既可以充分享受权益投资的长期收益，又可以在股票市场大幅回撤的同时减小净值的波动，这应该是个人投资者长期持有基金产品最希望收获的稳稳的幸福。