开源证券-传媒行业深度报告：影院复业、政策支持或驱动电影板块业绩修复

    政策扶持及疫情逐步缓解背景下，电影板块将迎来复苏。

    5月8日国务院疫情防控会议提出“影剧院可采取预约、限流方式开放”，我们判断影院复业还需等待国家电影局后续正式通知以及影院防疫措施落地、影片秘钥发放等准备工作，乐观预计将于6月正式复业。5月13日，财政部、税务总局、国家电影局等部门相继发布免征国家电影事业发展专项资金、免征电影放映服务增值税等政策支持，助力影院发展。基于线下旅游、餐饮的恢复情况看，疫情对人们的心理影响或正逐步消除，前期春节档等积压的优质影片较多，后续若影院复业后集中上映，人们观影意愿或超市场预期。而疫情或加速行业集中度提升，院线、制片及发行龙头或更大程度享受行业回暖带来的增长。我们判断，电影板块复苏在即，建议积极关注边际变化，低位布局，拥抱内容及院线龙头。

    受益于政策红利，院线公司毛利率及净利率或有所提升。

    影院复业后，电影行业票房将逐步迎来复苏，加之财政部及税务总局免征增值税的政策红利，院线公司电影放映票房及收入或迎来修复。此外，财政部及国家电影局给予免征国家电影事业发展专项资金政策支持，各商业地产公司给予减免租金支持，与影院守望相助，各院线公司2020年营业成本、营业税金及附加等或有所下降，从而带来毛利率及净利率的提升。我们基于对影院复业之后观众观影意愿恢复情况进行乐观、中性、悲观三种情景假设，中性假设下，预测2020年下半年票房为261.73亿元，同比下降20%，全年票房为292.46亿元，同比下降54%。我们对于万达电影（15.400，0.35，2.33%）（002739）、中国电影（13.240，0.39，3.04%）（600977）、幸福蓝海（6.680，0.09，1.37%）（300528）、上海电影（15.080，0.61，4.22%）（601595）、金逸影视（9.870，0.21，2.17%）（002905）及横店影视（15.990，0.19，1.20%）（603103）6家院线公司进行分析，基于对电影票房的中性情景假设，2020年下半年6家院线公司放映收入分别同比下降14%-19%，万达电影或下降幅度最小;2020年毛利率提升比例分别为0.00-3.60pcts，净利率提升比例分别为0.46-3.60pcts，金逸影视毛利率及净利率弹性或最大。

    内容为王，优质影片库存后续上映或为制片及发行公司带来业绩修复。

    我们认为，影院复业后的半年内上映电影将以库存影片为主，优质影片库存丰富的公司，或更大程度享受影院复业及行业回暖带来的收益。《唐人街探案3》、《夺冠》、《美人鱼2》等头部影片或将在影院复业后收获高票房，为所属制片及发行公司带来业绩修复。我们对于万达电影、中国电影、华谊兄弟（3.660，0.04，1.10%）（300027）及光线传媒（300251）4家制片及发行公司进行分析，基于对电影票房的中性情景假设，我们预测2020年各公司Top5影片合计票房分别为48.57-94.44亿元，光线传媒或斩获最高票房;制片及发行总票房和总收入或分别下降0%-44%，华谊兄弟或下降幅度最小。

    风险提示：新冠肺炎疫情持续时间存在不确定性;线下娱乐恢复进度低于预期及影院复业时间晚于预期的风险;上市公司商誉减值损失或资产减值损失风险。