中信证券蔡青：自下而上选股 寻找穿越周期的力量

    券商资管大集合产品公募化改造进程过半，中信证券资管旗下第六只产品——中信证券稳健回报混合型集合资产管理计划（简称“中信稳健回报”）已经完成改造，并于9月28日问世。数据显示，截至10月15日，中信稳健回报单位净值涨幅已达到4.29%。据了解，中信稳健回报的一大特色是不仅可以投资A股市场，还可以投资港股市场，这就对投资经理提出了更高要求，需要具有以全球化视野进行资产配置的能力。

    此次担任中信稳健回报投资经理的，是现任中信证券资产管理业务执行总经理、跨境投资业务负责人蔡青。蔡青日前在接受中国证券报记者采访时表示，通过自下而上选股，深入分析上市公司的核心竞争力、盈利模型、成长前景及公司治理状况，发掘并持有优质企业，从而获取中长期投资收益。

    坚守赛道

    蔡青2018年加入中信证券资产管理团队，在此之前，曾任南方基金国际业务部高级研究员、基金经理，具备丰富的跨境研究经验，并长期从事跨境权益资产投资工作。

    在提及为何选择跨境业务并且一直坚持这一赛道时，蔡青告诉记者，对于在机构做投资的人而言，基本上有三个选择：第一是内地的债券市场，资产总量非常大，而且在2008年之后，全球金融市场迎来相对宽松的环境，投资债券是比较好的选择；第二是A股，比较容易到达一个投资舒适圈；第三是境外市场，其市场化程度远高于前两个市场，技术含量和难度系数都是偏高的，不仅需要更开阔的投资视野，更需要十几年如一日地辛勤付出，对个人的成长和淬炼都更具挑战。她告诉记者，自己最早接触境外市场投资是在2007年，彼时国内四家基金发行了规模较大的QDII产品，她有幸担任其中一只产品的交易员，从那个时候开始就坚持在跨境投资领域不断钻研，从交易员到研究员，再到投资经理。

    对于境内资管机构而言，在境内市场和境外市场的投资上均衡发展并非易事。作为一家行业领先的资产管理机构，跨境投资是中信证券资产管理业务多元投资版图中的重要一环。“到券商资管之后，我的投资逻辑、投资思维都发生了很大变化。”蔡青说，公募基金产品多数是相对收益型产品，但券商资管大多是绝对收益型产品，对回撤控制的要求更高。同时，投资经理还要提高收益，在这个过程中，投资思维会变得更加立体化。此外，券商的本质是卖方，时刻有服务客户的意识存在，在投资中会更多考虑如何为投资者创造更多价值。

    自下而上选股

    同时投资于A股和港股市场，对投资经理而言是一大考验。“尽管两地市场整体估值存在一定差异，但在中观行业层面的景气度变化却存在相同的驱动因素。”蔡青告诉记者，通过构建由领先指标、量价指标、盈利指标、估值指标等定量指标与行业政策、内部打分等定性指标组成的中观框架，对两地市场细分行业景气度变化进行跟踪，从而把握潜在投资机会。在行业配置上，她不会预设行业分配比例，更多地是自下而上选股。

    蔡青一直坚持以自下而上的基本面研究驱动为主，重点关注行业所处的生命周期、发展空间及竞争格局，深入分析上市公司的核心竞争力、盈利模型、成长前景及公司治理状况，通过发掘并投资优秀公司，获取中长期投资收益。

    她认为，企业经营面临宏观经济、产业周期以及企业创新三个维度的挑战。对于多数企业而言，宏观经济及产业周期对经营的影响更为重要。而股价驱动因素主要包括市场波动、板块轮动以及公司业绩成长。从长期来看，公司自身成长是股价表现的决定性因素。通过自下而上的基本面研究，发掘具有长期成长潜力的优秀公司，才能实现穿越周期的投资回报。

    她介绍，自己有一些简单的选股标准。例如，通过设置市值及流动性门槛，缩小投资范围；再通过基本面分析，筛选出200-300只符合投资标准的备选股票；通过内部选股框架，重点挑选30-50只股票进行持有并密切跟踪，具体形式包括参加路演、行业调研及专家访谈等。

    积极拥抱新经济

    提及港股，就不得不提到近期的中概股回归潮。“中概股回归是投资者最应该关注，这将带动港股市场出现结构性变化。”蔡青表示，以恒生指数为例，此前成分股中占比最高的是金融、地产行业，权重大约在70%左右，金融股很大程度上决定了港股市场低估值的状况。随着中概股陆续回归，估值陷阱将被打破。蔡青认为，新经济企业市值较大，回到港股市场后将促进市场从以传统经济模式为主逐渐演变为以新经济模式为主。

    今年以来，已有京东、网易等企业陆续回归。蔡青认为，未来中概股回归速度将会加快。这些企业质地很好，回归港股后值得投资。对投资者而言，意味着可供选择的标的范围更广了。“美团点评市值已超万亿港元，股价在2019年翻倍，今年又翻倍，并且股价一路上涨，投资者无论如何都不能错过。”蔡青透露，自己的组合中布局了部分中概股，如果它们回归港股市场，就有可能把这些中概股都换成港股。

    恒生指数有限公司近期推出了恒生科技指数，该指数纳入了市值最大的30只科技股。蔡青认为，恒生科技指数是投资者最应该去关注的港股市场指数之一，它将很好地反映港股市场的真实状态。

    另外，中概股回归也将对A股生态产生深远影响。蔡青表示，新经济企业整体上还是大科技概念，对内地科创企业可以起到定价的锚定作用。随着两地互联互通机制深入，A股和H股估值会越来越接近，一些优质企业更会如此。