恒林股份的烦恼 ：“陨落”次新股遭遇产业升级难题

    11月1日，去年以来上市的530只新股中，跌破发行价的个股有70只。其中，恒林股份（603661.SH）收盘价30.1元，较发行价折价47.1%，是继禾望电气（603063.SH）之后，目前破发幅度第二的次新股。

    与此同时，恒林股份交出的三季度成绩单也并不让投资者满意。

    去年A股市场发行价格最高的恒林股份，在三季报之际，以大幅度破发再一次引起市场瞩目。

    前三季度，恒林股份实现营业收入16.8亿元，同比上涨18%；归属净利润实现1.28亿元，同比下降21.7%。

    11月2日，21世纪经济报道记者多次拨打恒林股份证券部和董秘办电话，均无人接听。

    不过，此前有投资者就股价下行问题提出质疑，董秘回应称，“股价波动的影响因素是多方面的，从长远来看公司经营业绩是决定股价的关键，但同时会受到经济、政治、投资者心理和交易技术等因素的影响。”

    破发大户的尴尬

    11月2日，一位家具行业分析人士向21世纪经济报道记者表示，“高发行价股票出现如此大幅度的下跌，主要还是恒林股份基本面变差导致的股价下行，三季度净利润下滑，应收账款大幅度增长，另还有大量在建项目，显示经营状况不佳。”

    从“最赚钱新股”沦为破发股，恒林股份仅用了78天。

    2017年11月21日，恒林股份以56.88元/股的发行价，为当年上交所发行价最高的新股，曾被外界预测为最赚钱新股，一签或可赚15万。

    上市交易一周内，恒林股份的股价一度站在105.02元/股的高点。但好景不长，此后股价整体开启下跌模式。至今年2月6日，恒林股份跌破发行价。

    之后，恒林股份依旧没有止跌的迹象。11月2日，恒林股份报收30.84元/股，股价累计下跌了4成。假如打新者中一签持有至今，将亏损约2.6万元。

    恒林股份的下跌也反映出新股的风光不似昨日。

    数据显示，今年以来，新股整体表现较为低迷，新股指数较年初已下跌24.48%。去年以来上市新股中，开板后上涨的不足一成，跌破发行价的个股有70只。

    11月2日，一位上海私募人士向21世纪经济报道记者表示，“恒林股份大幅度破发肯定有股市整体行情不好的影响。第二个是市场不好的情况下依然没有停止IPO，那市场上不断有新的次新，这样远端次新吸引力就进一步下降。”而恒林股份上市已快满周岁。

    “由于新股放宽和大盘的影响，新股整体涨幅比去年收窄不少，表现没有以前强劲。”一位投行人士向21世纪经济报道记者表示。

    无独有偶，恒林股份所处的家具行业呈现走弱趋势。

    “从估值角度看，家具行业平均PE有所下滑。恒林发行市盈率为23倍，新股最开始存在高溢价的情况，目前动态市盈率16.19倍，也比较符合行业的情况。”11月2日，前述投行人士向21世纪经济报道记者表示。

    业绩变脸追因

    11月2日，恒林一位工作人员告诉21世纪经济报道记者，国内主要通过天猫和京东等电商平台、以及固定客户销售自有品牌。

    工作人员表示，近期订单量未有明显变化。但电商平台来看，销量比较惨淡。在天猫平台，恒林销售最高的产品仅有17人付款。

    实际上抛开大盘的影响，值得一提的是，在上述破发的70只次新股中有39只个股三季报业绩下滑，占比达55.71%。

    显然，公司基本面的恶化是破发股避不开的话题。

    今年以来，恒林归属净利润增速持续处于下滑状态，一季度同比下滑62.77%、上半年下滑45.47%、前三季度下滑21.71%。经营现金流更是从一季度开始为负，前三季度为-4934万元，显示企业经营状况恶化。

    而与上市之前相比，恒林股份业绩也“变了脸”。

    2015-2017年中报期间，公司的毛利率均维持在27%以上，净利率维持在11%以上；上市之后盈利能力大打折扣，2018年一季报、中报、三季报，毛利率分别降至18.7%、16.97%、18.14%，净利率降至4.8%、5.76%、7.77%。

    为何公司股价和业绩在今年以来双双下行？

    前述家具行业分析人士则认为，公司经营业绩下行是股价下跌的主要原因，而业绩变差和成本端价格上涨有很大关系。

    “三季报显示，公司营业成本同比增长了32.97%，原因是原材料价格上涨导致产品销售成本增加。恒林生产的办公椅、沙发等产品，主要原材料是钢、铁、海绵，这些产品自今年以来价格就不断上涨。”

    与此同时，恒林的主要客户来自海外，低端产品竞争激烈，对下游客户的议价能力也不高。

    半年报显示，海外业务的毛利率为17.35%，较2017年末的25.57%下跌了8个百分点。而在三季报中，公司应收账款也出现突然的增高，达到4.5亿元，同比增长73.49%。

    恒林对外出口业务占比达到88%，其中美洲区域的销售收入占到外销销售收入的25-30%左右。其在半年报指出，“今年美国公布的征税清单涉及家具行业，可能会对公司业务持续增长产生不确定因素。”

    尽管董秘在回复投资者时称，“公司大部分出口产品是由美国客户自行报关，且并未通知公司征税情况。”

    但半年报显示的海外业务毛利率的下降，影响结果已不言自明。

    “一方面，恒林采用ODM的生产模式，产品附加值低，技术水平普遍不高，在产业链内缺乏定价权；另一方面，随着国内外营商环境的剧烈变化，面临的处境更为艰难。”前述家具行业分析师说。

    在海外业务遇冷的同时，恒林股份国内市场的开拓也并未有所起色。

    与此同时，公司募投项目在今年开始基本处于停滞状态，短时间内不能产生效益。

    据2017年报，公司两大募投项目状态的工程进度分别为9.8%和32.48%。今年中报显示，两大工程进度分别增长至14.47%和35.16%。半年以来，进展分别增加4.67个百分点和2.68个百分点。

    “实际上，从很多新股的业绩来看，和上市之前相比业绩都会变差，影响了市场预期以及估值表现。”前述投行人士对21世纪经济报道记者说。