投资基金如何不再跟着感觉走

    ◎夏学杰

    今天，投资基金已成为个人投资者重要的财富管理渠道。然而，在投资基金的过程中，个人投资者往往让情绪占了上风，“基金赚钱，基民不赚钱”的怪圈一直未被打破。《理性之外：偏差与修正》一书基于中国基金投资市场，从行为金融学理论的角度，采用实证分析和实验分析两种方法，对基金个人投资者的行为特征、心理因素、群体分布等进行透彻分析，旨在帮助人们消除行为偏差，走出基金投资的误区。

    个人投资者并非“理性人”

    在经济学理论中，“经济人”常被用作经济学中人的模型。“经济人”被假定为具有一个完整一致的偏好系统，使得他（她）总能做出选择。他（她）总是对这些选择一清二楚，可以进行无限复杂的测算，从而做出最优选择。然而，现实中，人的决策是非常复杂的，传统经济学假定人是理性的，这个假说并不完全正确。20世纪末，出现了与“理性人”假设相反的观点。例如，新古典经济模型就得出这样的结论：人类思考并不是纯理性和零误差效用最大化的，其中充斥着理性的偏见。

    作者在书中表示，现代金融学承袭传统经济学的分析方法与技术，忽视了对投资者实际决策行为的分析。随着金融市场上各种异常现象的累积，有效市场和“理性人”假设都受到挑战。作者在书中简要分析了当下行为金融学的几个重要理论框架，以此作为本书关于个人基金投资者行为研究的理论基础，然后进一步聚焦权益基金投资者的行为分析，探寻投资者的心理，考察可能存在的认知偏差和行为偏差。

    作者经过大量的调查研究表明，人的认知偏差和行为偏差同样存在基金投资者身上，个人投资者行为往往是非理性的。作者写道：“一个人，如果没有对行为金融学的了解和对人性的深刻理解，是做不好投资的。”中国证券投资基金业协会的一组简单数据大致描述了这种偏差的结果：2020年，盈利超过50%的股票基金占基金总量的59.79%，而同样盈利水平的个人基金投资者仅有11%；盈利在20%至50%的股票型基金占36.03%，同样盈利水平的个人投资者仅有15.83%；盈利在0至20%的股票型基金占3.92%，同样盈利水平的个人投资者却高达25.08%。亏损情况的对比更为触目惊心，有16.7%的个人投资者亏损幅度在0至20%；有31.3%的个人投资者亏损了20%以上。而2020年，全市场没有股票型基金出现亏损。

    基金投资的常见误区

    通过调查研究，作者在书中总结了基金投资者的九种行为偏差，分别是过度交易、赎旧买新、跟风操作、出盈保亏、风险偏好不稳、买便宜基金不买贵基金、偏好补仓已持有基金、低效分散、买年度冠军基金。

    其中，在过度交易方面，作者认为投资者容易过度自信，从而高估自己对基金知识的了解，低估投资风险并错估自己的掌控能力。过度自信可能导致过度交易，乐观、悲观等情绪化因素也可能导致过度交易。作者进行的调查结果显示，有80%的基金投资者认为自己能够跑赢大盘，但是实际上，仅有43%的投资者跑赢了大盘，说明大部分基金投资者存在过度自信。

    在赎旧买新方面，从长期看，新基金和老基金的收益整体区别不大，由于新基金存在建仓期，建仓需要时间，在市场上行时，老基金往往表现得更好，在市场下行时，老基金表现稍弱于新基金。在长期区别不大、短期各有利弊的情况下，投资者却普遍存在赎旧买新的现象。作者的调查显示，有73.77%的投资者赎旧买新的资金比例为25%至50%；有45%的银行客户经理有超过一半的新基金销售量来自老基金赎回。

    在出盈保亏方面，赎回赚钱的基金会让人心生愉悦，因为这证明自己过去做对了；赎回亏钱的基金会让人感到沮丧，因为这等于承认自己过去做错了。作者的调查结果显示，为了避免痛苦，追求愉快，基金投资者往往过早赎回盈利基金，却过久持有亏损基金。

    在买便宜基金不买贵基金方面，作者的调查结果显示，投资者对于便宜基金的喜好心理依旧未变。比如，面对“涨幅低、单位净值低”与“涨幅高、单位净值高”的两只基金，58%的投资者选择了涨幅低、单位净值低的基金，并且有67%的人认同“高单位净值基金的风险更高”，另外还有部分人认同“低单位净值基金获得同等涨幅更容易”。作者认为，买便宜基金不买贵基金的原因就在于投资者陷入了“高净值代表高风险”和“高净值更难涨”的思维框架中。如果换个角度问投资者，“同时间成立的高净值基金和低净值基金，哪一个表现的投资能力更强”，估计大部分人会选择高净值基金。所以，使用不同的思维框架，就容易得出不同的结论，如果使用不恰当的思维框架，就会出现买基金“贪便宜”的现象。

    在偏好补仓已持有基金方面，作者发现很多投资者在基金下跌后倾向于采取补仓操作，并且一般都是选择已持有的基金。固守并补仓已持有的基金，意味着投资者把自己束缚在前一次的决策中，导致后一次的投资成效只能依赖于前一次投资决策的质量，如果已持有基金投资能力较弱，持续补仓的效果不如用同样的资金投资另一只表现更好的基金。

    在低效分散方面，投资者一般都知道在基金投资中“鸡蛋不要放在一个篮子”的道理。然而，在实际投资时，投资者往往只顾在形式上分散，忽视了真正的风险分散。比如，有的投资者把资金平均地买成同一个基金经理的多只产品，有的根据自己的不同投资目标买了很多不同基金，回头一看，这些基金的资产类别或投资风格大同小异。买的基金数量越多，并不代表风险越小。现代投资组合理论认为，分散风险的核心是不相关性，通俗地说，“鸡蛋既不要放在一个篮子里，篮子也不要放在一张桌子上”。一个篮子和一张桌子都代表了高相关性，鸡蛋的数量再多，如果篮子倒了，桌子翻了，结果都是“覆巢之下，安有完卵”。

    如何纠正非理性投资行为

    作者认为，纠正投资者的行为偏差是一个长期过程，只是单向、短期地灌输投资知识是不够的，还需要对投资者进行系统化的持续教育。

    对于以上非理性的投资行为，作者在书中给出五个方面的建议：一是要相信基金公司和优秀基金经理的专业优势和专业能力；二是学习基金投资的专业知识；三是认识自我，努力克服认知偏差；四是选择适合自己的基金，做正确的长期投资；五是借助外部力量。

    所谓投资回报，是自己的知识、见识的函数。作者认为，基金投资的专业知识不足，容易导致投资者高估自己的认知水平和投资能力，引起过度自信和过度交易。学习基金投资专业知识，就在于能使投资者不断发现自己认知上存在的问题，有客观评估自己的认知水平和投资能力。并且正确运用所学的基金投资知识，不仅可以避免过度自信，还可以有效改善其他各类行为偏差，比如低效分散、买便宜基金等。如果投资者学习掌握了分散投资中“不相关性”和风险高低与基金净值高低无关的知识，此类行为偏差就可能避免。

    作者在书中建议投资者要做长期投资。因为，长期来看，国内公募基金的超额收益显著。中国证券投资基金业协会公布的数据显示，近20年，偏股型基金的年化收益率为16.18%。在国家经济发展前景长期向好、居民财富向资本市场持续转移的背景下，基金投资只要长期坚持，就能获得不错的投资回报。并且，长期投资有利于纠正过度交易等行为偏差，既节约了交易成本，又能更好地发挥时间的复利效应。当然，长期投资并非简单地一直持有，正确的长期投资应该是对优秀基金经理和产品，不因涨多了就赎回，也不因大盘下跌净值出现回撤而轻易离场；而对不具备上涨潜力的基金，不因亏损而继续期待反弹，果断赎回并换成更优秀的产品。

    作者在书中总结道：“对基金投资者的理性引导，需要监管机构、基金公司、基金销售、基金投顾以及基金投资者的多方共同努力。”对于基金公司来说，需要通过清晰的产品描述规避投资者的认知偏差，并从产品设计的约束机制、策略选择、公司考核机制等不同环节着手，纠正投资者在持有期的行为偏差。销售机构则需要尽快建立完善的基金理财人才培养机制，为基金投资者提供更多的投顾业务。基金投顾业务，不仅在于“投”，更在于“顾”，通过以真实账户为依托的组合示范、投资者互动，完善投资者的资产配置与风险管理理念。作者认为，当下尤其有必要贯彻基于组合管理视角的分散化投资与资产配置理念，因为组合管理不仅是一种投资理念，更是科学化的投资流程，投资者对这一理念与流程的掌握过程，实际上也是对非理性行为与投资偏差的缓解过程。

    总体来说，这是一本让投资者更好地认识自己、认识人性的书。作者通过多种方法让人们信服地认识到自己常常犯的错误以及那些固有的思维模式。哲学家休谟说过：“理智乃情感之奴。很多时候，人们是困在自己的认知和情绪之中成为情绪的奴隶，而不自知的。”