货币调控料稳健基调下偏松

    中央经济工作会议提出“稳健的货币政策要灵活适度，保持流动性合理充裕”。预计2022年我国货币政策不会出现跟随式收紧，也难有大幅宽松。货币调控将在稳健基调下偏松调节，并更多地运用结构性工具，为支持实体经济提供精准导向。在政策偏松背景下，社会融资与货币供给增速有望边际改善。

    货币政策仍将“以我为主”

    从我国面临的内外部环境分析，2022年我国货币调控不会出现跟随式收紧，也难有大幅宽松。

    我国央行仍将坚持“以我为主”，不会跟随其他经济体收紧货币调控。一是我国在率先控制疫情蔓延的背景下，经济复苏领先于全球主要经济体，我国央行货币调控退出宽松、回归常态化的节奏也相应较早，因此不需要跟随即将到来的全球政策收紧潮而再次收紧；二是当前国内依然面临经济下行压力，且PPI上涨压力将在2022年逐步趋于缓解，货币环境收紧既不适宜、也无必要；三是信用方面将进行边际宽松，也需要流动性环境的配合。

    同时，货币环境难有大幅宽松。一是从货币政策与经济增长的关系来看，国内经济增速下行并非由于流动性偏紧导致，因此通过放松货币环境来稳增长的效果也并不佳。二是从防风险的角度来看，国内物价上涨压力仍存，此时货币环境不宜大幅放松。三是从中美两国货币政策的联动性看，虽然我国央行坚持“以我为主”的货币调控操作基调，但在美联储明确收紧货币政策并可能连续加息的背景下，我国央行货币环境大幅宽松的政策空间并不大。如果我国央行大幅宽松，可能加大资金持续外流和人民币汇率大幅贬值压力。四是从近期央行政策操作风格来看，即使在疫情期间流动性出现缺口时，货币政策都没有贸然采取大幅宽松措施，在常态化下则更不会。

    货币调控稳健基调和结构特征不变

    2022年货币调控将在稳健基调下进行偏松调节。日前举行的中央经济工作会议提出“稳健的货币政策要灵活适度，保持流动性合理充裕”，并依然强调加大对“小微企业、科技创新、绿色发展”的支持。这表明，一方面货币政策的稳健基调没有改变，2021年央行两次降准就是“灵活适度”的体现；另一方面货币政策的结构性特征也没有改变。预计2022年，货币调控稳健基调下仍有向松调整的空间，央行将继续采用MLF、OMO等多种常规工具调节中短期流动性，并综合利用全面或定向降准等操作加强跨周期和逆周期调节。并且，类似对冲式操作不应看作全面宽松，其效果也不宜被夸大。

    2022年货币调控有望更多地运用结构性工具，为支持实体经济提供精准导向。一是用足结构性增量工具。包括已推出的3000亿元支小再贷款、2000亿元区域发展再贷款、2000亿元煤炭清洁高效利用专项再贷款，新创设的碳减排支持工具也将在2022年新增额度，后续将推动增量资金在小微、绿色领域精准落地。二是用好两项普惠小微直达工具资金接续安排。2020年至2021年10月，银行累计支持中小微企业延期还本付息11.8万亿元，累计发放普惠小微信用贷款9.1万亿元，两项直达工具在支持普惠小微上发挥了重要作用。12月15日国务院常务会议对两项直达工具做出新安排，两项资金接续安排有望继续巩固普惠小微支持效果。三是可能会运用结构性优惠利率和差别存款准备金率工具，引导符合条件的金融机构为小微、三农、绿色、科创等重点领域和薄弱环节提供优惠利率融资。

    社融和货币增速将边际改善

    2022年，随着政策在稳经济、防风险的考虑下稳中偏松调节，新增社融规模将略有扩大，存量增速可能小幅走高并呈现前低后高态势。

    一是新增信贷规模略有扩大，可能实现小幅多增。其中，房地产信贷偏紧局面将有所改观。12月中央经济工作会议强调“促进房地产业良性循环和健康发展”。预计2022年，将适当放松房地产开发贷款，缓解房企资金链紧绷状况；支持居民购房刚需特别是首套房需求的正常释放，按揭贷款新增额度有望同比多增，放款速度加快，按揭利率也可能结构性回调。同时，普惠和绿色贷款将成为信用支持实体经济的重要抓手。截至2021年三季度末，人民币普惠金融领域贷款余额达到25.8万亿元，本外币绿色贷款余额增至14.8万亿元。随着相关货币政策工具陆续落地，2022年普惠和绿色贷款增长规模依然可观。预计2022年新增人民币贷款规模约21万亿元左右，略高于2021年新增规模；信贷余额同比增速约11%，受基数效应影响有所下滑。

    二是政府债券发行将维持较高水平。在积极财政政策发力稳经济的背景下，财政资金将更加积极发力稳经济。2022年地方政府融资力度不会减小，且政府债券发行进度可能前置。不过由于2021年地方政府债券发行节奏相对往年后置，部分资金实际使用延后，可能并不一定体现为2022年新发债券规模的明显增长。

    三是直接融资新增规模有望提升。在债券融资方面，2021年前11月新增规模超3万亿元，较上年同期大幅减少约1.4万亿元。在政策环境逐渐改善下，信用风险事件的负面影响将逐渐淡化，2022年企业债券发行情况可能有所好转。在股权融资方面，2021年前11月非金融企业境内新增股票融资超过1万亿元。2022年在全面推行股票发行注册制改革的背景下，股权融资有望继续保持多增态势。预计2022年直接融资总计新增规模或达到5万亿元。

    四是表外融资延续压降，压缩幅度可能收窄。资管新规过渡期于2021年底结束，但压降非标没有结束。从2019年以来的情况看，委托贷款、信托贷款、未贴现银行承兑汇票的年均压降规模之和在1.6万亿元以上。预计2022年表外融资总体延续压降态势，压缩幅度或收窄至1.2万亿元左右。

    综上，预计2022年新增社融规模约在34万亿元左右，社融存量增速约10.8%。在跨周期和逆周期调节以及基数效应的影响下，全年社会融资增速将呈现前低后高的走势。基于上述主要分项变化分析，结合广义货币增速与名义GDP增速相匹配的原则，预计2022年M2增速约在8.7%左右，较2021年略有提升。