鼓励好企业回归A股 提高上市公司质量

    上市公司集中了我国几乎所有行业的龙头企业，是我国优秀企业的代表。但由于发展阶段、制度设计等各种原因，我国也有大量优秀企业包括部分行业龙头企业到境外上市。这些企业不但给投资者提供了可观的现金分红，股票价值也持续上涨，我国流失了宝贵的上市资源。当前有必要积极鼓励境外上市公司回归A股，进一步夯实股市基础。

    鼓励优质企业回归

    可提高上市公司质量

    资本市场是一种特殊的交易场所，是借助一套规则体系，实现投资者（资金供给者）与上市公司（资金需求者）之间的资金匹配和流通。资本市场的核心竞争力是这套规则体系，成功的标志是能吸引广泛、多样的成熟投资者和优秀上市公司参与交易，从而发挥价格发现、风险管理和资源优化配置等功能。这是一个自我强化的演化过程。只要推动了市场良性循环过程，不论是从完善市场规则（制度设计或实施）入手，还是从培育成熟投资者，吸引优秀上市公司入手，都会有助于资本市场的长期健康发展。

    资本市场的功能是基于现实的参与主体特征自我演化的。当上市公司没有成为自我成长的“中心”，就会被资本市场所牵动，成为各种概念和资本运作的“载体”，行为趋于短期化和金融化。这时候，市场的价格波动更多反映这种行为，也进一步吸引擅长于此类的投资者入场（或者这类投资者在市场竞争中将胜出），并逐步形成市场风格和制度。反之，当越来越多上市公司已找到成长的“中心”，资本市场会更多地去反映这种成长，市场逐步趋于价值创造和发现，进一步吸引这类投资者进场（或者胜出）。当然，当宏观政策尤其是货币政策频繁变动，因政策变动引起的价格波动将主导市场波动，市场也将被引导到关注系统性因素，不再那么关注微观主体的特性。

    因此，虽然推动资本市场长期健康发展的方法和因素很多，但提高上市公司质量，使得资本市场的价格波动更多反映上市公司内在价值波动，从而使资本市场是基于上市公司质量实现资源优化配置，是较为有效的切入点。在这个意义上，上市公司是资本市场的基石，推动资本市场长期健康发展的关键之一，就是要提高上市公司的质量。事实上，主要的国际性股票市场历来都高度重视吸引优质企业到其交易所上市，优质企业不局限于本国，还广泛吸引世界上其他各国的优质企业。

    我国资本市场吸引了大量的国内优秀企业，但投资者仍普遍感觉优秀的上市公司数量不足，缺乏价值投资标的。与此同时，我国却有一批优秀企业在境外上市。其中有相当部分并不是因为国内资本市场缺乏吸引力，而是由于我国资本市场上市盈利条件、IPO对企业的股权激励、资金定向募集等规定和严格审批排队要求等原因，在当时的背景下不得不转向境外上市。相当部分境外上市企业始终寻求回归A股。一个国家一定时期的优质企业是有限的，培育优质企业耗时较长且需要多方面因素共同推动。因此，在提高上市公司质量的过程中，我国宜高度重视并充分利用境外上市的优质企业。

    对境外上市公司回归

    A股若干争论的思考

    国内对提高上市公司质量争议较少，但对于是否推动海外上市公司回归A股却有较多争论。为此，有必要面对这些争论。

    1、境外上市公司回归A股是否会分流股市资金，从而引发市场巨大波动？

    当股市低迷，特别是缺乏增量资金入市时，市场担忧股市扩容会分流有限的场内资金，进而引发股市价格向下波动。境外上市公司回归A股，增加了市场股票供给，也就成为市场担忧的政策举动。这是从短期和静态角度，在熊市思维下，将股票市场看作一般商品的供求市场的自然结论。实际上，股市属于基于未来的资产市场，如果回归A股的境外上市公司未来发展前景较好，能有效改善市场预期，从而带动场外资金入场，提高股票整体的价值，进而引导市场的价值投资理念。进一步，如果境外优秀上市公司回归A股，导致资金从存量股票流向这些回归企业，其逻辑是基于资源的优化配置，那么，即使这个过程短期内引发股市价格波动，也是我们所期待的资本市场资源优化配置功能作用的发挥，有利于提高实体经济整体的资源配置效率，从而长期上有利于资本市场的健康发展。当然，如果鼓励优质企业回归A股的过程中，能结合“退市”，并把握好政策推出的时机和节奏，则能使得资本市场发展在优质企业回归A股中更加平稳。

    2、境外上市公司回归A股是否会引发“炒壳风潮”，不利于资本市场长期稳定发展？

    这高度取决于境外上市公司回归A股的模式设计，也高度取决于我国对内幕交易的监管和如何认识事件驱动的结构性套利行为。境外上市公司回归A股属于政策变动，会给股市带来结构性变化，因而必然会影响到股市价值。这种价值的变化，会通过具体的股票和工具实现，进而引发资本市场整体价值的变化。因此，关键并不是会不会发生价值变化，这本身就是政策设计的目的和股市的功能所在，而在于这种价值变动过程是否以合理方式为市场所分享。为此，一方面需保证优质企业回归A股的政策设计，不会创造不必要的价值差，避免市场价值提升被转化为行政性可寻租的过程。另一方面，需要严格对内幕交易的监管，使得价值外溢过程主要基于市场化的“事件驱动的结构性套利行为”。这种不是基于内幕信息的套利行为，是以相对公平的方式，将个别信息吸收入股市的方式，是资本市场有效利用分散的专业知识实现价格发现的基础。

    3、境外上市公司回归A股是否会加速资本的外流，不利于外汇储备和汇率的稳定？

    境外上市公司回归A股，必然会带来资产的跨境流入和资金的跨境流出，成为影响外汇储备和汇率众多因素中的一个。我国坚持对外开放的战略，资本市场已开始更加融入全球金融体系。近些年资本账户开放逐步深入，去年开始股票和债券市场进一步加大了对外资的开放，影响外汇储备的因素更加多元，方向更均衡，既有促进流入的，也有促进流出的。我国的人民币汇率形成机制更加由市场供求决定，弹性加大，汇率波动能吸收更多的跨境资金流动，对外汇储备的依赖和冲击有所下降。或者说，这种环境下，稳定将不是直接干预所有影响外汇储备和汇率的因素，使其具有某种方向偏好，而是通过提高经济增长的质量和稳定性，使跨境资金流动更多样化和均衡，汇率波动具有更强的冲击吸收能力实现。此外，更多优质企业回归A股，也会吸引更多的国际投资者以更大份额投资中国股票市场，从而在某种程度上形成良性的跨境资金循环。总之，优质企业回归A股对汇率和外汇储备的冲击是存在的，但在更加开放的格局下，这种冲击只是众多冲击中的一种，有更大的空间对冲和应对。当然，为了使得优质企业回归A股过程更真实和平稳，一方面需把握回归的节奏，尽可能减少对市场的集中冲击，另一方面也需要严格监测回归A股产生的跨境资金流出是否用于替换境外资产，并保证回归前境外股价的合理稳定。

    总之，当前鼓励境外优质上市公司回归A股，是提高我国上市公司质量的重要抓手，有利于形成价值投资氛围，是促进我国资本市场长期健康发展的切入口之一。我国宜积极研究各种回归A股的渠道和政策，包括兼并重组、CDR等方式，在促进资本市场长期健康发展的同时，使得回归过程更加平稳。