景顺长城鲍无可：“敢”的背后是守住安全边际

    ■本报记者 赵学毅

    在国内资管行业，能真正严格执行安全边际的基金经理不多。景顺长城股票投资部基金经理鲍无可，做到了，并且近三年的管理业绩已经证明他的坚守和选择没有错。

    鲍无可于2009年加入景顺长城基金，2014年6月份任职景顺长城能源基建混合基金经理，任职三年来斩获143.37%的收益率，超基准收益率87.86个百分点；年化收益率为34.80%，超越基准年化收益率18.82个百分点。他执掌的另一只景顺长城沪港深精选股票，短短一年也取得22.37%的年化回报率。

    《证券日报》基金新闻部记者近日飞抵深圳，走进位居嘉里建设广场的景顺长城基金总部，采访了这位有着近8年从业经验的“金牌基金经理”，在鲍无可看来，投资股票一定严守投资流程，坚守安全边际，要做大部分人不敢做或不愿意做的事情。

    所持股票六成能涨

    低估时进入高估时卖出

    《证券日报》基金新闻部记者重点观察了鲍无可管理年限较长的景顺长城能源基建混合，分析对比了近三年的半年报与年报持股数据显示，该基金前三大重仓股“换脸”较快，但持股集中度较高，2015年下半年开始，对中国石化、上汽集团稳定重仓持有（均居前两大重仓股席位）。2016年以来该基金则进行了明显的“打新”策略。整体看，股票交易特征比较明显，没有特别的行业偏好，遵从基本面选股原则，在股票低估时大举买入，一旦判断其高估则换股。

    具体来看，2014年半年报显示，该基金共持有26只股票，其中7只为中小创股票，占比26.92%；12只股票为新进，新进股占比46.15%。前五大重仓股中，对东阿阿胶、宇通客车、金龙汽车3只减持，新进持有中小板股票海特高新、信立泰。2014年下半年，该基金所持股票有24只实现上涨，占比为92.31%；有3只跑赢沪深300指数（同期上涨63.21%），占比11.54%，而中国北车上涨63.16%，逼近沪深300指数。

    2014年底，景顺长城能源基建混合共持有24只股票，其中13只为中小创股票，占比快速提升至54.17%；17只股票为新进，新进股占比70.83%。显然，鲍无可的调仓换股主要是在当年的下半年。头号重仓股长安汽车即为新进，持股市值占净值比达9.23%；第二大重仓为中国北车（退市），虽然持股量仍在下降，但持股市值占净值比提升至8.57%。2015年上半年，其所持的股票23只上涨，占比95.83%；有19只跑赢沪深300指数（同期上涨26.58%），占比79.17%。

    2015年6月底（6月15日起股市急挫），该基金共持有27只股票，其中7只为中小创股票，占比降至25.93%；有21只股票为新进，新进股占比77.78%。增持中国平安并将其晋升为第一大重仓股，持股市值占净值比为8.32%，跻身前五大重仓股的还有交通银行、北京银行、招商银行、光大银行，均为新进的大蓝筹银行股。在应对系统性风险方面，鲍无可做足了准备。2015年下半年，该基金所持股票有3只实现上涨，占比11.11%；有14只跑赢沪深300指数（同期下跌16.59%），占比51.85%。

    2015年底（8月中下旬再现千股跌停），该基金持股数量减至19只，其中2只为中小创股票，占比更是低至10.53%；新进股票12只，新进股票占比63.16%。前三大重仓股依次为上汽集团、中国石化、上海医药，均为新进持有，持股市值占净值比分别为9.42%、7.29%、5.94%。在系统性下跌行情中，鲍无可对蓝筹股做了进一步调换，撤换了银行股。2016上半年，该基金所持股票中有11只跑赢沪深300指数（同期下跌15.47%），占比57.89%。

    2016年6月底，该基金持股数量突然增加至30只，10只为中小创股票，占比提升至33.33%；新进股票21只，新进股票占比70%，包括打新中标的12只股票。前三大重仓股依次为上汽集团、中国石化、长江电力，持股市值占净值比分别为8.18%、7.98%、7.65%。和其他金牌基金一样，鲍无可加入了“打新”的队伍。2016年下半年，该基金所持股票有25只实现上涨，占比83.33%，包括11只次新股；有21只跑赢沪深300指数（同期上涨4.95%），占比70%。

    2016年底，该基金持股数量继续猛增，共持有49只股票，有16只为中小创股票，占比略降至32.65%；新进股票40只，新进股票占比为81.63%，又有14只为打新中标的股票。前三大重仓股依次为中国石化、上汽集团、川投能源，持股市值占净值比分别为9.29%、8.33%、7.69%。2017年上半年（截至6月16日收盘），该基金所持股票有36只实现上涨，占比73.47%，包括21只次新股；其中，33只跑赢沪深300指数（同期上涨6.30%），占比为67.35%。

    综合统计显示，景顺长城能源基建混合持有的股票中，下个半年度能实现上涨的平均比例是59.34%；能跑赢沪深300指数的概率是64.90%。两只核心股票中国石化、上汽集团，自2016年以来累计涨幅分别为23.13%、54.81%。

    《证券日报》基金新闻部记者注意到，在股票低估时大举买入，而一旦判断估值高了，鲍无可即选择减持换股，这其中有一个难点，即市场趋势有其惯性，一旦形成趋势往往会自我加强，基金经理出于基本面做出高估的判断，市场愿付出的估值溢价很可能才刚刚开始。对基金经理而言，就会出现这样的现象：享受到了前期估值上涨的部分收益，享受不到后期市场情绪下估值溢价的更高收益。例如，鲍无可持续减持并清仓的中国北车（退市），在2015年上半年更是大涨322.25%。没有享受到中国北车最后的疯狂，鲍无可后悔了吗？

    忍受“牛尾”孤独

    交易严守安全边际

    景顺长城能源基建混合持续多个季度重仓持有中国北车，却与该股退市前3倍的涨幅擦肩而过。当《证券日报》基金新闻部记者为此扼腕叹息时，坐在记者对面的鲍无可，说出的一番话却出乎人意料。

    “刚开始当基金经理时，我在9倍市盈率区间买进中国北车，约有7、8个点的仓位，此后南北车合并，又逢‘一带一路’牛市，该股市盈率涨到了30倍，然后我就卖掉了。卖掉后该股市盈率又从30倍涨到100倍。”鲍无可说道，“虽然当时有一点点后悔，但后来想想该股30倍-100倍市盈率已经超出基本面能理解的范畴，不确定性太高的钱我真赚不到，那不是我力所能及的范围，所以，现在我没有后悔。”

    鲍无可坐在办公室的窗边，此刻刚刚结束一场暴雨的深圳，太阳悄然露出云层，将一缕柔和的光投射到这位年轻却历经股市三次系统性下跌的基金经理的脸上。

    “系统性上涨前的2014年年底，我买了很多成长股，2015年年初市场疯炒成长股，估值不断创新高，我便在当年三四月份开始不断地卖出，四月底时我的手里基本没什么成长股了。当年5月份，我错过了创业板指数34%的涨幅，但同时也避开了当年6月份的系统性下跌。”谈到那场恍如昨日的系统性行情，鲍无可记忆犹新。记者查阅了当时的基金排名情况，在2015年4月中旬以前，景顺长城能源基建基金在同类基金中排名前十分之一，更是在3月份之前进入前十名。而4月中旬之后，排名跌至后四分之一。当时的市场，互联网+行情如火如荼，个别基金创出一个月上涨30%的记录。鲍无可提早将成长股换成了估值便宜的银行股，基金净值远远落后于市场。但是很快，一个月之后，癫狂的市场得到教训。市场大幅下跌，低估值股票反而成了最好的避风港，当别人管理的基金一个月挫跌30%的时候，景顺长城能源基建混合月度下跌仅0.2%。

    鲍无可谦虚地将规避系统性风险的功劳归为运气，“有一定的偶然性因素，因为自己卖了成长股，但是按照自己对安全边际的标准，当时没什么标的可买了，只有买银行股，所以抗跌”。

    经历系统性下跌行情后，鲍无可对价值的认识更加深刻。在他看来，股票的价值有两种，一种是天然的价值，如有资源或牌照优势的龙头企业；另一种是人创造出来的价值，如优秀的公司治理或管理层带领的企业。“我很看重人为创造的价值，多与优秀的管理层交流，对投资的帮助比较大。”他说。

    鲍无可选股的标准，首先是基本面要扎实，营收、净资产收益率、现金流等指标要较为坚实，同时要看公司的行业和竞争力，要么公司处于朝阳行业，要么公司经营业绩在行业内领跑，二者至少得满足一条。其次，估值要合理。先把时间轴缩短与历史估值对比，再横向与市场上其他股票对比，下行空间小、上行空间大、性价比高的股票才值得入手。

    注重投资价值的鲍无可，已经形成了自己稳定的投资理念，并且严谨的投资流程帮他一步一步达成理念。

    鲍无可欠了欠身，一句话概括了自己的投资流程：“我们先从可投资的3300多只股票中，根据市值区间挑选出平时可跟踪的八九百只，然后再从这个比较大的列表中挑选出100只左右构成投资范围，这100只股票均有各自的模型、预测、买入价、卖出价，我在买入价附近构建组合，并在卖出价附近坚决卖掉。”

    作为一个有情绪的人，本身很难做到客观，鲍无可能做到“该买时则买，该卖时则卖”，其实并非易事。“选个股要遵循这个流程，但我还要研究股票的产业链，要把上市公司放在产业链里来衡量，另外还要研究竞争，我很多精力都花在研究竞争格局以及产业最新的发展情况方面。”

    鲍无可向《证券日报》基金新闻部记者进一步表示，“到了买入价就买，有时候市场涨得太快，股票都在买入价之上，就只能降仓位；到了卖出价就卖掉，严格执行安全边际。但这不是任何人都敢干的，很多人都知道高位，但不愿意减仓（怕减仓后错失上涨），我就敢，我敢大部分人不敢，我能忍受‘牛尾’的孤独。”

    宁可少赚不能不赚

    进攻性与防御性兼具

    好买基金网对基金经理的战斗力和防御性都有评分，战斗力按经理的盈利能力评分，战斗力分数越高，说明基金经理的盈利能力越强；防御力按经理的回撤控制能力评分，防御力评分越高，风险越小。《证券日报》基金新闻部记者发现，鲍无可两项评分均超过行业平均。鲍无可投资的战斗力为9.19分，而同类平均为5.24分，比同类平均水平高75.38%，战斗力排名为20/188。防御力分值为9.38分，同类平均仅5.02分，比同类平均水平高86.85%，防御力排名16/195。尤其在2015年，景顺长城能源基建混合的业绩回撤为-22.17%，同类平均业绩回撤为-44.72%，当年回撤控制能力排名为2/218；在2015年市场波动最大的6月份至8月份（大盘下跌30.78%），该基金净值下跌5.68%，超越基准18.62个百分点，在365只偏股混合型基金超额收益排名第二。

    鲍无可认为，人是群居动物，“羊群效应”非常明显，但做投资不能随波逐流，独立思考非常重要。“首先买有安全边际的股票，不能让投资者亏钱，这是投资的基础。”他对《证券日报》基金新闻部记者说，“对我而言，控制好回撤，让投资者安稳地赚钱，获得超额收益，这才是我认为的让人放心的基金经理。宁可赚得少一些，也要尽量控制下行风险，避免基金净值出现大幅回撤。”

    当然，鲍无可也遇到不少“麻烦”，尤其是某段区间因安全边际问题提早减仓而错失一些股票后期的大涨，致使基金净值无法跑赢同类平均业绩时，天然的专业和非专业之间出现了摩擦，甚至普通投资者会对他产生信任危机。一向看重投资者利益的鲍无可，对此表现得非常理性。“有些钱我们真的是挣不到的，风险太大。弱水三千只取一瓢，我就赚最稳定的钱。若此时有投资者质疑甚至赎回，我也不会因为压力而改变我的决策或理念，我只能考虑什么是最优的方式，选择一个最可能少犯错误的方式来继续投资。”

    作为基金经理，不随波逐流，独立思考，也难免会犯错。鲍无可对这个问题毫不避讳，他说，如果按自己的这套投资体系买入的股票随后跌了很多，这时候就要打问号了，考虑自己的投资流程有没有问题？是不是还有一些东西没想到？“错了就要认，并及时纠错，当然要记住教训，以后能避免就避免。”

    在专访的最后，当记者建议鲍无可向普通投资者说几句话时，他沉思了几秒钟说：一是建议散户不要炒股，我国A股是在制度快速发生根本性转换的过程中，过去很多有效的经验不一定有效，然而散户炒股不看基本面看题材，所以要倍加小心；二是买基金的时候要挑基金经理，要有长期的历史业绩，可以看看晨星三年期评级，比如挑五星基金；三是买基金要长期投资，最好是定投，只有持有期长一些才能知道基金及基金经理的水平。

    在专访过程中，鲍无可给记者最深的印象是“果敢”，不管是回答问题，还是在投资过程中，他不拖泥带水，不会犹豫不决。与其他“金牌基金经理”相比，鲍无可管理典型基金的时间有限，恰好满三年，但其战斗力和防御能力却非常出众，其成熟理性的心态尤其让人刮目相看。

    鲍无可投资风格稳健，注重股票的安全边际，每个投资决策都是基于公司的基本面和估值情况的判断，并通过系统化的风险管理机制，力求获得长期稳健的回报。简单地说，鲍无可做到了“攻中有守守中见攻”。他那种“敢大部分人不敢”的精神，的确应树为业内典范。

    鲍无可非常理性直接，包括他对错失牛股的态度，包括他回应投资者质疑的方式。“买我这只基金的人需要认可我的理念，不认可的可以赎回。”他的这种简单和直接带来的结果是业绩出众，恰恰获得投资者喜爱，现任三只基金资产总规模近82亿元，其中景顺长城能源基建混合2015年以来总份额增长近九成。

    （声明：本文嘉宾言论尤其是对股票的判断，仅是个人观点，不代表本报立场；本文作者与基金公司及基金经理无任何利益关系；文中涉及基金的业绩为历史表现，不能说明未来）